车市待拐点

汽车销售增长率的转折点最早将在9月出现，这将再次带来行业利润和投资机会的转折点。

本杂志特约作者郭松/文章

在中断了12个月之后，汽车市场的销售额出现了月度正增长。

7月8日，全国乘用车市场信息联席会发布的数据显示，6月，我国狭义乘用车销量达到176.6万辆，同比增长4.9%。与2019年1-5月11.9%的累计降幅相比，增速明显改善，这也是12个月来月度销售额首次出现同比正增长。与此同时，6月份乘用车销量环比增长11.6%，创下本世纪初以来最大环比增长纪录。

这是昙花一现还是转折点即将到来的信号？

分析人士普遍认为，6月乘用车零售数据同比正增长并不意味着零售拐点的到来，主要是经销商加大促销力度和“国五”库存清仓力度带来的良好效果；

另一方面，2018年基数较低也是原因之一，不排除7月和8月零售额可能再次进入负增长。

全国乘用车市场信息联席会议秘书长崔东树也表示，“6月份汽车市场销售出现异常逆转，主要是因为经销商急需在7月1日前清理‘国五’库存。然而，大幅降价和清库存无疑给经销商造成了重大损失。因此，6月份汽车市场销量的增长并不代表汽车市场的真正反弹

自2016年以来，随着小排量乘用车购置税5%的优惠政策的出台，以及随后两年2.5%的购置税优惠政策的下降，汽车行业经历了周期性的繁荣，并进入了下降趋势。2018年，国内汽车产销首次以-2.76%的负增长率结束。2019年1-5月，汽车销量延续了2018年下半年的下滑趋势，仅售出1026.6万辆，同比增长-13.0%。汽车消费也成为16个规上单位零售类别中为数不多的负增长类别之一。

广发证券（000776）研究显示，汽车产业链是宏观经济中受影响最广的产业链之一。从中国经济增长需求的来源驱动力来看，对于内需来说，除了房地产和基础设施这两大产业链之外，属于汽车行业。从总产值来看，2015年汽车行业占整个经济的3.4%，其相关行业的影响更大。如果同时考虑直接和间接驱动因素，汽车行业产量增长对其他行业产生的需求约为该行业的2.5倍。

受宏观经济增长放缓、中美贸易摩擦、消费需求下降、“国五”期间去库存等因素影响，2019年1-5月中国汽车市场低迷，单位汽车产品零售额1.5万亿元，同比增长-2.0%，严重拖累了国内社会商品零售消费水平。

因此，汽车行业的政策在上半年频繁发布，从“国五”转向“国六”、鼓励消费、发放牌照等政策相继出台。2019年1-6月，中国狭义乘用车累计销量达到995.42万辆，降幅9.3%，略窄于1-5月的降幅。尽管6月车市销量的增长并不一定代表市场的真正反弹，招商证券（600999）认为，随着7月1日该地区65%的销售额切换，汽车行业的批发、零售和库存已逐步进入上行复苏区间。基于基数效应和行业自身周期，预计汽车销量增速的拐点最早将在9月出现。

去库存和重新进货

从宏观角度来看，当前中国汽车销量增速与M1增速之间存在明显的相关性。自2016年下半年以来，M1的同比增速持续下降，汽车销量增速也相应放缓。从2018年下半年开始，汽车月度销量增速开始由正转负，汽车市场压力持续加大。

同时，2018年和2019年是第二轮乘用车购置税政策退出后的头两年。由于优惠政策的出台，2017年底乘用车市场出现了恐慌性购买市场，透支了部分未来需求。加上宏观经济波动和中美贸易战反复进程等外部因素，中国乘用车销量在2018年出现首次同比下滑，并持续到2019年上半年。

2019年7月8日，乘联会发布的《6月乘用车市场分析报告》显示，6月狭义乘用车销量176.6万辆，同比增长4.9%，环比增长11.6……

与2019年1-5月11.9%的累计降幅相比，增速明显改善，也是时隔12个月后首次实现同比正增长，呈现出“世纪”以来的最高环比增速。1-6月，乘用车销量达到995.42万辆，同比下降9.3%。

细分市场方面，6月轿车零售同比增长2.2%，SUV零售同比增长10.8%，豪华车零售同比增长24.9%，主流合资品牌增长9.1%，国产品牌下降8.3%。

据中国汽车工业协会分析，6月零售增长主要受“国五”车型在月底前不得不“被迫”完成“国六”地区清洁的推动，而强劲的去库存带来了6月零售数据的正增长。

2016年12月，环境保护部发布了《轻型汽车污染物排放限值及测量方法》，计划自2020年7月1日起逐步实施。根据监管要求，国产轻型车将从2020年7月1日起执行6a阶段的限值要求，从2023年7月一日起执行6b阶段限值要求。国务院印发的《打赢蓝天保卫战三年行动计划》要求，从2019年7月1日起，重点地区、珠三角地区、成渝地区要提前实施“国六”计划。

作为过渡标准，“国六”a仅要求在“国五”标准的基础上降低30%的一氧化碳限值；“国六”B限值大幅下降33%以上，新增指标；测试方法已从NEDC循环变为WLTC循环；

增加实际道路排放测试，增加排放保修要求等。

“国六”b将成为世界上最严格的排放标准之一。目前，中国已有15个省市提前实施了国六标准，占全国总销售额的70%。其他地区自2019年7月1日起实施“国六”b，其中北京、上海、天津、广东、河北等省市率先实施“国Ⅵ”b销售，占比23%。

乘联会表示，由于“国五”库存消化时间紧、任务重，加上2019年上半年以来终端消费持续疲软，给经销商和制造商带来了巨大压力。自6月初以来，制造商与经销商合作，进行了大规模的定向促销，最终实现了“国六”全渠道切换的硬着陆，从而刺激了零售市场转正。

展望7月，中国铁路协会认为，7月是全年销售淡季。由于天气炎热和制造商假期炎热等因素，首次购房者购车低迷，置换用户热情不高。因此，七月一直是市场的底部。

今年上半年，“国六”车型的部分车型刚刚获得批准，尚未全面投产。截至2019年6月20日，市场上只有99家企业，共有2144款“国六”车型，约占市场上销售车型的一半。“国六”模型产品的供应正在逐步推进，需要一个过程。7月开始的生产供应逐渐加强，在一定程度上促进了制造商批发的持续复苏。但由于上半年利润情况不佳，经销商需要在7月份休息调整。除了7月的传统淡季外，预计经销商的购买热情仍不高。

5月至6月的大幅促销扰乱了汽车市场的正常价格趋势，终端价格恢复还需要一段时间才能适应。此外，第二季度的大力促销将对下半年的购车者产生透支效应。新的购置税政策于7月实施，消费者对购车的具体折扣持观望态度。总体而言，7月份终端零售市场的活力并不强劲。

东北证券（000686）也认为，在经历了6月份超预期的零售增速后，7月份的零售增速可能会大幅下降。主要原因包括：首先，6月份新能源乘用车的抢购将掩盖7月份的需求，7月份新能源补贴将大幅减少。市场正处于调整期和冷漠期，新能源乘用车可能出现负增长。新能源乘用车在整个行业中的作用将从6月份的积极贡献转变为7月份的拖累。第二，6月份的“国五”计划将为清理库存提供大幅折扣，这将透支接下来一段时间的需求。再次，部分车型尚未推出“国六”版本，“国五”库存清零后终端折扣收窄，给消费者带来观望情绪。第四，2018年7月销量较6月略有回升，基数较高。

中国汽车工业协会表示，在经历了上半年艰难的市场趋势后，制造商和经销商都需要修改未来的年度目标，以实现有效的目标激励。从8月开始，制造商的采购量将增加，汽车市场的趋势将明显改善。

客运协会表示，2019年上半年主要表现为“去库存”，下半年“补库存”趋势将进一步显现。

2019年上半年，汽车市场呈现出极为艰难的局面，在消费者信心弱、购买力不足的被动压力下，经销商库存压力相对较大。

随着“国五”排放标准于7月1日提前实施，占全国销量60%以上的经销商面临着巨大的压力……

库存清零，形成了上半年较强的去库存特征。大多数经销商在6月底前基本清空了“国五”库存，截至6月底经销商的整体库存水平也大幅下降至历史低点。

随着“国六”车型的定型和产销的逐步推进，7月开始的“国六“车型库存将逐步补充，形成制造商对经销商的批发销售远高于经销商零售的补货周期的循环。

下半年的行业补库存周期将显著改善汽车供应链的生存状态，对抵御经济下行压力具有良好的逆周期促进作用。

根据中国银行国际研究报告，汽车是周期性消费品，具有显著的库存周期性。从汽车制造业成品库存来看，自2005年以来，它已经经历了三个周期，持续时间约为37至46个月。本轮汽车制造的库存周期在2015年8月左右开始在行业内复苏，进入被动去库存阶段。2016年7月左右开始进入主动补货阶段，2017年2月进入被动补货阶段，并于2017年12月进入主动去库存阶段。如果根据库存周期计算，这个周期已经过去了大约45个月，接近这个周期的结束。预计下半年产销将逐步恢复增长，开启汽车市场新的复苏周期。

新能源汽车亮点

6月汽车市场的另一个亮点是新能源乘用车。6月26日，经过三个月的过渡期，2019年新能源汽车补贴政策正式生效。与2018年的政策相比，在新政策下，坡度降低率高达50%或更多，并取消了地方补贴。

以NIO ES8为例，如果我们仍然按照2018年的补贴标准购买一辆ES8，国家补贴4.5万元，地方补贴2.25万元，这是6.75万元的综合补贴。如果按照最新标准计算，综合补贴只有1.44万元，可以认为是非常严重的倒退。

尽管6月新能源乘用车市场进入补贴过渡期，但制造商批发新能源汽车仍取得13.4万辆的良好销售水平，环比增长38.7%，同比增长98.7%。乘联会认为，这表明新能源乘用车正在逐步摆脱对政策的依赖。2019年1-6月，中国新能源窄型乘用车销量达到57.7万辆，同比增长65.9%。

6月，A级纯电动乘用车的增长最为强劲，占纯电动乘客车的58%。6月，纯电动汽车表现强劲，插电式混合动力汽车同比下降8%。合资车企已经逐渐成为插电式混合动力车型的核心力量。

乘联会认为，新能源汽车颠覆传统汽车的趋势已经得到体现。2010年之前，微型车和经济型车市场是节能减排的重点。当时，它们被称为小排量市场，夏利和QQ等国产车型是销售的重点。梅赛德斯-奔驰SMART等国际汽车公司也推出了节能减排的特殊产品。

中国乘用车协会表示，随着电动化的发展，微型轿车市场呈现出电动化颠覆传统燃油车的趋势。2016年，电动汽车占微型汽车市场的30%，2019年，电动车辆占微型轿车市场的90%。目前SMART品牌地位的下降和铃木退出中国都是由于小排量轿车在降低油耗需求方面的价值下降。

汽油车的小排量节能理念已被电动汽车的节能理念所取代。在A0级轿车市场，虽然国产品牌在轿车市场的份额很小，但它们在A0级SUV市场的表现非常好。比亚迪、奇瑞、北汽等电动SUV销量不错的新车型已经成为……的良好代表……

他在经济型乘用车电气化方面取得突破。

尽管电动化在主流中级车中所占的比例很小。但电动汽车已经逐渐在租赁市场起步，对网约车的需求也取决于政策引导。未来电动汽车市场潜力巨大，对微型和公共用途的市场需求强劲。电动汽车的逐渐渗透将颠覆传统汽车主导的格局。

在新能源汽车补贴政策下降的同时，作为一个可能实现弯道超车的领域，政策对新能源汽车的支持并没有放弃。

2019年7月9日，工业和信息化部发布了《乘用车企业平均油耗与新能源汽车信用并行管理办法》修正案，更新了2021-2023年新能源信用比例要求，修订了2021及以后的新能源信用标准和车型技术要求，提高了新能源汽车信用的灵活性，引导了传统能源汽车燃料消耗，更新了小企业燃料消耗核算激励措施，并将醇醚燃料乘用车纳入双点核算。

根据中银国际的分析，本征集草案确定2021-2023年新能源汽车信贷比率要求分别为14%、16%和18%，延续了2019-2020年10%和12%的信贷比率要求。积分要求的确定，加上单车积分的大幅减少，将确保新能源汽车的持续快速发展。目前，2024年至2025年新能源积分占比的要求尚未确定，这也为到2025年实现《汽车产业中长期发展规划》中新能源汽车占比20%的目标留下了巨大的政策空间。

根据中银国际的计算，2023年，为了满足新能源汽车积分和负油耗积分补偿的要求，新能源乘用车的生产将需要约325.43万辆。

预计2020年中国新能源乘用车产销将接近200万辆，2023年新能源乘客车产量按364万辆计算，年复合增长率高达26%。

强烈刺激或不再出现

汽车产业作为国民经济的重要支柱产业，产业链长、关联度高、就业面广、消费拉动大。2018年，乘用车销量的快速下滑导致市场预期形成刺激汽车消费的政策。

历史上，中国在2009年和2015年采取了强有力的汽车消费刺激政策，对汽车行业的生产和销售产生了重大影响。

在2008年全球金融危机中，汽车销量的增长率直线下降。2009年，国务院发布《汽车产业调整和振兴方案》，提出“汽车下乡”政策，对小排量乘用车购置税给予5%的优惠。2010年，“汽车下乡”政策继续实施，购置税优惠下调至2.5%。购置补贴、报废更新补贴和购置税优惠政策齐发。在政策刺激下，2009-2010年，中国汽车销量分别达到1364.5万辆和1806.2万辆，同比增长分别为46.2%和32.4%。自2010年以来，中国已成为世界上最大的生产国和销售商。

2015年4月至8月，中国汽车销量继续出现单月同比负增长。2015年9月，财政部、国家税务总局发布关于降低1.6升及以下排量乘用车购置税的通知。小排量乘用车购置税优惠5%，2017年下调至2.5%。政策效果显著，2016年汽车销量达到2802.8万辆，同比增长13.7%，远超2015年4.7%的增速。

中银国际表示，从政策实施过程来看，刺激政策的出台可以刺激消费、减少库存、缩短去库存周期；

从政策有效性来看，随着销售基数的增加，刺激政策的效果正在逐渐减弱。

在当前国内经济下行压力较大、中美贸易摩擦不确定性增加的背景下，扩大国内消费需求以应对当前经济下行压力，对应对中美贸易摩擦更有信心，已成为宏观经济调控的主要手段。事实上，政府已经在2018年出台了促进消费的相关政策。2018年9月20日，国务院发布《关于完善促进消费体制机制进一步激发居民消费潜力的若干意见》，重点提升居民的衣食住行和服务消费，提振消费。

2019年1月8日，国家发展改革委副主任宁吉喆在接受媒体采访时透露，将制定措施稳定汽车、家电等热点产品消费。2019年4月18日，国家发展改革委发布《2019-2020年促进汽车、家电、消费电子更新消费促进循环经济发展实施方案》，重点科学引导车辆出行，不限制拥堵区域以外的号牌发放。在已实施限购的地方，2019年和2020年车牌增量指标数量分别比2018年增长50%和100%，取消了无车家庭购车限制。

2019年6月6日，国家发展改革委、生态环境部、商务部印发了《促进重点消费品更新升级精简资源循环利用实施方案》，重点推动汽车、家电、，以及消费电子，从“巩固、增强、改进、畅通”四个方面促进旧产品的回收利用。

其中，针对汽车消费的重点政策主要分为两类。首先，传统汽车主要侧重于打破乘用车消费壁垒，促进旧车淘汰和更新，促进农村汽车消费升级，取消皮卡进城限制，促进二手车交易。

其次，是为了促进新能源汽车的消费。地方政府不允许对新能源汽车的出行和购买施加限制，已经实施的应该取消。鼓励地方政府支持无车家庭购买首辆家用新能源汽车，鼓励有条件的地方对新能源汽车停车费等方面给予优惠。

一些地方政府积极响应国家政策，逐步开始研究促进汽车消费的措施。2019年5月28日，广东省发布《完善促进消费体制机制实施方案》，针对当前制约消费的突出问题，提出9个方面29条具体措施，明确表示优化汽车消费环境，逐步放宽广州和深圳的汽车摇号和竞价指标，扩大允许购买的规模，其他城市和地区不再允许实行汽车限购。

2019年6月初，广州和深圳分别发布了关于调整小型车调控增量指标配置额度的通知，表示从2019年下半年到2020年底，将分别增加10万辆和8万辆小型车额度。

万联证券重点研究放宽城市牌照限购、加快“国六”标准对汽车市场的影响。

万联证券首先认为，如果限购城市牌照放宽，对小客车增量的贡献将有限。北京、上海、深圳、广州、天津、杭州、贵阳和海南等8个城市实行限购令。2018年，共提供了约77.6万个车牌，2019年分别提供了5万个和4万个……

广州和深圳的车牌放宽后，新增了新车牌。广州和深圳的小型客车增量分别约为42%和40%。如果其他限购城市在2019年新增小客车配额中增加50%，那么总共将增加约36.8万辆新车，对国内小客车的增长贡献1.5%。

万联证券认为，广州和深圳地区限购城市牌照指标的增加主要是为了引导其他限购城市效仿。今后有必要注意其他城市实施细则的情况。政策发布对市场的初步影响主要是为了表明国家发改委稳定汽车消费的决心，有利于提振市场对汽车消费温和复苏的信心。

对于“国六”排放标准的实施，万联证券认为，危险与机遇并存。“国六”标准的提前实施，加快了车企和经销商清理“国五”车型库存的步伐，行业正处于明确的去库存阶段。另一方面，在“国五”向“国六”过渡之际，消费者对货币持强烈的观望态度，这直接体现在制造业增值税税率的降低和终端促销的增加。国内汽车终端零售消费依然不佳，同比增速持续下降。

万联证券表示，由于“国六”标准的扰动，汽车销售复苏的步伐可能会推迟，“国六“标准的实施也有望加快行业集中度的提升。弱品牌“国六”车型推出缓慢，“国五”车型积压进一步加大了企业资金运营压力，优质品牌受“国六“标准影响较小，并随着“国六新产品车型进一步提高市场份额。

总体而言，万联证券表示，稳定消费政策的出台并不意味着刺激过去汽车销量的快速增长，而是以温和的方式促进汽车销量的适度增长，不涉及透支未来消费，也不干扰市场的内生发展。事实上，该政策的目标是促进汽车消费升级。

广发证券也认为，目前大规模、覆盖面广的强刺激政策并不是最佳选择：一是终端需求没有恶化迹象，没有必要出台强刺激政策；其次，强有力的刺激政策可能并不有效：从2015年9月到2017年底的本轮小排量乘用车购置税优惠经历了两年零三个月。如果新一轮刺激政策的间隔时间太短，稳增长的效果将大大降低；第三，普遍性的强刺激政策每年带来数百亿元补贴的财政压力，但其弹性并不显著。

广发证券表示，适度促进汽车消费并不意味着缺乏弹性，政策选择是环保的或重要的。为了应对环境压力，一方面，大力出台了更高的机动车油耗排放标准；

另一方面，低排放标准车型的淘汰和清零进程也在加快。据环境保护部统计，截至2017年底，“国二类”及以下排放车辆超过1900万辆，使用年限超过10年。

总体而言，广发证券认为，未来类似的限制低排放标准汽车使用和加快以旧换新的政策将对汽车行业销售的整体稳定做出重大积极贡献。

仍有充足的增长空间

截至2018年底，国内私家车保有量达到2.06亿辆，约为每千人147辆。中银国际表示，从长远来看，中国汽车行业仍有广阔的发展空间。

中银国际认为，总人口、经济发展水平和人均拥有量是影响乘用车销量的决定性因素。其中，人口决定了一个国家汽车需求的基数，人均拥有量决定了发展阶段和未来空间，经济发展水平是制约实现乘用车保有量上限的重要因素。拥有量随着销量的增长而增加，其水平反过来影响汽车销量。随着乘用车保有量的增加，未来保有量带来的更新需求将逐渐超过首次购买需求，成为购车的主要影响因素。

根据国务院发布的《全国人口发展规划》，2020年全国总人口约14.2亿，2030年达到峰值约14.5亿。当一个国家的人口保持稳定或处于低增长率时，人口对乘用车销量的影响将趋于稳定，经济发展水平将决定其乘用车销量水平。

根据国家统计局和中国汽车工业年鉴的数据，韩国人口约为300-400辆，德国、日本和法国约为500-600辆，美国约为800辆。主要汽车生产国的人口与人均国内生产总值之间存在显著的线性正相关。

以日本为例，东北证券的一份研究报告显示，1955年至2017年，日本乘用车销售经历了四个阶段，这四个阶段与GDP的增长密切相关。

在1955年至1970年约16年的快速发展期间，日本乘用车销量从2万辆增长到238万辆，增长了119倍，复合增长率为38%。同期，日本乘用车数量从15万辆增加到878万辆，日本人均国内生产总值从1960年的479美元增加到1970年的2027美元，增长了4.2倍，复合增长率为15.5%。

从1971年到1990年，在大约20年的稳定增长期内，日本乘用车销量从263万辆增长到510万辆的峰值，复合增长率为4.1%。同期，拥有量从1057万辆增加到3492万辆，人均国内生产总值从2260美元增加到25417美元，复合增长率为13.6%。

自1991年以来，随着日本人均GDP增长率的下降，乘用车销量也经历了稳定和下降的时期。其中，在1991-2006年约16年的稳定销售期内，日本乘用车销量从487万辆下降到477万辆，总体较为稳定。销售中心基本稳定在450万辆，复合增长率-0.3%。同期，汽车保有量从3708万辆增加到5752万辆，人均国内生产总值从28874美元增加到35434美元，复合增长速度显著下降到1.4%。

在2007年至2017年约11年的销售衰退期间，日本乘用车销量从440万辆下降到415万辆，复合增长率为-0.59%。同期，汽车保有量从5762万辆增加到6180万辆，人均国内生产总值从35275美元增加到38428美元。复合增长率进一步下降至0.78%。

中国每千人的汽车保有量与人均GDP之间也存在显著的正相关关系。根据东北证券的研究，从2002年到2017年，中国的人均所有制从6.15 ve……

cles增加到130辆，复合增长率为22.5%。同期，人均国内生产总值从1149美元增加到8827美元，复合增长速度为14.6%。

中银国际表示，中国是世界上最大的发展中国家，仍处于快速工业化和城市化阶段，经济增长迅速，未来经济发展潜力巨大。从中长期来看，汽车市场仍有巨大潜力。以中等发达国家或发达国家的平均水平计算，未来中国每千人汽车保有量将达到300-500辆左右，汽车保有量预计将达到4.35-7.25亿辆。考虑到乘用车的报废周期一般为10-15年，预计未来销量峰值将在3600万至4800万辆左右。

东北证券也表示，中国乘用车销售仍处于快速导入期，短期扰动不会改变长期上行趋势。2005年至2018年，中国乘用车销量复合增长率达到14.7%，正处于快速导入期。行业短期下滑主要是由于2015年购置税减半政策导致小排量车型提前透支消费和偿债业绩，并没有改变长期的上升趋势。从日本和韩国的发展过程可以看出，中国在2018年的波动在历史上一直相对较弱。

此外，东北证券对中国乘用车的需求结构进行了拆分，发现中国目前的新增需求是绝对主力，占比高达90%。这也反映出我国乘用车仍处于发展初期，即快速引进期，尚未进入置换需求大幅增加的稳定增长期。整体空间仍然很大。目前，中国乘用车的发展阶段可以大致类比到20世纪70年代日本和90年代韩国。

东北证券表示，如果中国人均GDP能够长期保持或超过日本和韩国的人均GDP增长率，即保持4%左右的增长率，报废周期保持在合理正常水平约10-20年，届时，预计同期中国乘用车市场将以日本和韩国为基准。

也就是说，每千人的人口已达到250-350辆左右，总体人口空间是目前的2.0-2.7倍；

乘用车销量增长率预计将保持在3.2%至4%左右，销量上限可能在4920万辆左右，与目前相比仍有翻倍的空间。

等待性能的转折点

招商证券表示，从“国五”过渡到“国六”是汽车行业的转折时刻，之后行业将迎来相对一定的布局机会。5、 6月份的零售额已经超出预期并转正，在减少库存方面发挥了强制性作用。随后，6月中旬，“国六”新车型开始补货，批发端开始逐步恢复。随着2018年的低基数和需求的加强，预计8月后，批发、零售和库存同步将开始一个向上的周期β属性开始显现，左侧布局的机会逐渐显现。

2011年是中国第一轮小客车购置税优惠政策退出的第一年，其审查对当前形势具有很强的参考意义。

回顾2011年以来乘用车和汽车零部件板块的趋势和业绩增速，可以看出，2012-2015年业绩低点的投资干预具有相对较高的成本效益。行业复苏预期将导致估值回升，公司后期业绩的兑现将进一步带动板块反弹。

根据东北证券的一项回顾研究，2011-2013年期间，中国GDP从2011年第三季度开始明显停滞，同比增长9.4%，与2011年第二季度10%的增长率相比下降了0.6个百分点。此后，中国季度GDP增速开始进入持续下降阶段，直到2012年第三季度才逐渐稳定，该季度GDP增速达到7.5%。2012年第四季度，国内生产总值增长率出现明显回升，该季度增长率升至8.1%。自那以后，GDP增长率一直稳定在8%左右，直到2013年底。

与之相对应的是，狭义乘用车零售额，从2011年10月开始，零售额增速也出现明显下降，从9月的12.37%大幅下降至1.09%，并在当年12月和次年1月出现月度同比负增长。2012年第四季度，零售业增速开始回升，2013年下半年，月度零售业同比增速再次回升至20%左右。

从年度数据来看，2011-2013年，狭义乘用车销量同比增长率分别为7.52%、10.08%和21.01%。但需要注意的是，由于2011年的需求在2010年底严重透支，2012年10%的增长率实际上是基于2011年的低基数，2012年的实际需求增长率应该低于10%。

在此期间，由于宏观经济下行的影响，乘用车零售增速明显下降，而汽车制造商的战略没有及时调整，导致制造商和经销商的库存水平较高。随后的主动去库存行为严重影响了车企的盈利能力。

东北证券研报显示，乘用车板块的整体毛利率也呈现出同样的趋势。从2012年第三季度开始，行业整体进入主动去库存阶段，车企开始调整生产策略，通过降低产能利用率和增加终端折扣来减少库存，这影响了其盈利能力。与乘用车板块单季度毛利率相对应，从2012年第二季度开始，毛利率有所下降。到2012年第三季度，也就是行业积极去库存的阶段，毛利率创下15.40%的新低，与2012年第一季度17.64%的单季度毛利率相比下降了2.24个百分点。2103年下半年，乘用车整体销量回升，乘用车板块季度毛利率继续攀升。

通过回顾2011-2013年汽车板块的股价表现，可以观察到行业基本面的变化将给股价表现带来拐点……

该行业。自2011年10月以来，乘用车零售增速迅速下滑，导致该板块股价暴跌；到2012年初，春季动荡加上行业复苏预期，导致该行业出现反弹。到2012年3月，该行业开始横盘交易，直到第二季度制造商的库存水平较高，该行业进入积极去库存阶段。汽车公司的盈利能力受到严重影响，该行业的股价再次出现大幅下跌；直到2012年第四季度，国内生产总值增长开始企稳回升，乘用车终端需求再次复苏，零售增长加快，此时行业完成去库存，终端折扣收窄，板块股价快速上涨，大幅跑赢市场。

回到目前的情况，华创证券表示，基于“国五”和“国六”开关促销以及需求上升的因素，6月份投保车辆数量达到202万辆。假设6月出口与5月持平，国内渠道库存减少39万辆，5月总计减少54万辆。根据过去24个月“批发出口保险”的累计差异计算，6月底的行业库存为2018年5月以来最低；以流通协会行业库存系数计算，6月底，232万辆为2015年1月以来最低。2019年上半年，整个行业去库存45万辆，轻型设备进入下半年。

华创证券表示，未来两个月行业基本面的潜在看跌因素主要是7月销售疲软和8月上市公司年中业绩不佳。

6月保险的显著正增长主要是由于“国五”计划的推进和后期需求的透支，市场对此已经充分认可。只要数据没有明显偏离预期，就不会成为推动股价的核心因素，7月份的行业销售数据相对来说也不是特别关键。

由于行业第二季度批发增速仅为-14%，与2018年第四季度和2019年第一季度的-15%和-14%相似，市场对汽车行业上市公司年中报告的预期也较低。此外，随着吉利等公司逐步发布业绩预告，市场将逐步消化汽车行业上市公司未来一个月中报业绩走弱的预期。

华创证券认为，2019年第三季度可能成为汽车行业利润增长的转折点。

从终端来看，过去四个季度，该行业保险业的增长率分别为-12%、-21%、-5%和8%，2018年第四季度为低点，对未来几个月的销售业绩预期乐观。

从批发的角度来看，该行业在过去四个季度的增长率分别为-8%、-15%、-14%和-14%。数据一直处于底部，主要是因为渠道库存压力太大。2019年5月和6月，库存压力开始缓解，预计7月起批发增速将继续接近上海保险的增速。2019年第二季度可能是最后一个低点，第三季度有望转正。

从价格角度来看，在5月和6月一次性加大“国五”计划的推广力度后，“国六”地区的价格体系预计将迅速恢复，而其他地区预计将缓慢恢复。然而，如果行业需求持续反弹，较低的库存压力可以避免行业的激烈竞争。第二季度可能是价格和利润的低点，第三季度有可能成为行业批发和利润的转折点。

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