廿载风雨路后二次股改落地 奇瑞：何以“变道”？

站在芜湖奇瑞汽车研究院的屋顶上，向南看，一个又大又低又方正的厂区映入眼帘。

正对面是奇瑞汽车有限公司的车间，周围有近200家各种规模的配套企业。他们的主要工作是将生产的零部件运到奇瑞的车间，组装成汽车，然后用大卡车运到全国各地。

继续向南，我们看到了美丽的银湖。银湖周边有10多个居民小区，还有医院、学校、酒店、餐馆等。

晚上，下班后，人们大多从不同的工厂开着奇瑞汽车，要么聚集在餐馆，要么回到各自的家中。社区里的灯一盏接一盏地亮起来，宁静的夜晚开始了。

20多年前，芜湖城北还是一片荒地，奇瑞改变了这个地方，”奇瑞汽车的一位老员工告诉第一财经记者。

但现在，奇瑞汽车及其母公司奇瑞控股集团有限公司不再是芜湖市的热门蛋糕。2018年，经地方监管部门批准，奇瑞控股和奇瑞汽车启动了首次股改，但未能成功。2019年，奇瑞控股和奇瑞汽车启动了第二次股权改革计划。

12月4日，长江产权交易所宣布，奇瑞控股和奇瑞汽车的股改项目已经完成，新股东为青岛五道口新能源汽车产业基金企业。在所有增资扩股交易完成后，新股东将同时拥有奇瑞控股和奇瑞汽车51%的股份。奇瑞控股和奇瑞汽车将进行重组，芜湖将逐渐与其培育的奇瑞汽车拉开距离。

对于奇瑞汽车来说，重组无疑是一次新的“变道”，但其前景难以预料。

债务危机

奇瑞诞生的背景可以追溯到1993年，当时经济欠发达的芜湖市开始建立自己的汽车产业。1995年，时任芜湖市市长助理的詹夏来负责芜湖汽车厂的工作。第二年，他把之前在一汽-大众工作的尹同跃招到芜湖，开始整个汽车项目的筹备工作。

1997年，奇瑞汽车在原安徽汽车零部件公司的基础上成立。1999年12月18日，第一辆奇瑞风云轿车下线。当时，在中国严格控制汽车产能的时代，奇瑞汽车没有获得“生产许可证”，在法律上也不允许上市销售。与其他地方的做法一样，在地方政府的运作下，奇瑞风云首先进入芜湖出租车市场，然后进入芜湖公交目录，并在公交目录下的其他省份销售。2001年1月，在国家经贸委的协调下，奇瑞汽车与上汽集团（600104，股吧）结成婚姻，从而获得了生产和销售汽车的合法权利。

从2001年到2010年，中国汽车市场持续繁荣，奇瑞也迎来了其辉煌的第一个十年。2011年，奇瑞实现了64万辆的历史最佳销售业绩，连续11年位居国产品牌销量第一，连续9年位居出口第一。

但这份销售报告背后的财务数据并不乐观。2011年，奇瑞的净现金流为负，营业利润为负，净资产回报率接近于零。事实上，从2005年到2019年的大部分时间里，奇瑞汽车的营业利润都为负，只有2006年、2007年、2013年和2017年的营业利润为正。

奇瑞汽车高管董岩认为，由于其巨额债务和持续下降的营业收入，如果不继续筹集资金，奇瑞汽车在未来一年的生存将面临挑战。

根据上海清算网披露的奇瑞汽车2018年第三季度合并及母公司财务报表，奇瑞汽车三季度末总资产754.15亿元，流动资产322.39亿元；

负债总额达到562.06亿元，其中流动负债达到383.04亿元人民币，流动比率为0.84。

业内公认的流动比率应在2以上，这意味着流动资产是流动负债的两倍。即使一半的流动资产无法在短期内变现，也可以确保偿还所有流动负债。相比之下，属于独立阵营的长城汽车（601633，股吧）2018年的流动比率为1.21。

速动比率是衡量企业偿付能力的另一个系数。指在短时间内能够变现的快速资产与流动负债的比率。速动比率维持在1:1是正常的，这表明一个企业每1元流动负债，就有1元可变现的流动资产需要抵消，其短期偿付能力得到可靠保证。根据奇瑞汽车2018年前三季度的财务数据，奇瑞汽车本期速动比为0.755，长城汽车为1.12。

理论上，奇瑞汽车仍然可以发行新的债务来偿还旧债，但董岩表示，这种方法很难奏效。因为每一笔债务都有相应的利息成本，而奇瑞每年的净利润无法覆盖利息费用的支出，这将导致“债务山越来越高”。

2017年，奇瑞汽车生产经营的息税前利润仅为利息支出的2.16倍。当时奇瑞汽车的息税折旧摊销前利润为47.51亿元，可以推断出当年支付的利息高达22亿元，而奇瑞汽车当年的净利润仅为2.64亿元。

横向比较，2015年至2017年，长城汽车的息税折旧摊销前利润利息倍数分别为230.87倍、296.6倍和40.68倍。

多年来，联合信用评级有限公司（United Credit Rating Co.，Ltd.）针对奇瑞汽车（Chery Motors）发布了多份“跟踪评级报告”，均提及评级目标：主营业务盈利能力弱；

总利润对投资回报的高度依赖、沉重的债务负担和高的外部担保比率被认为对公司的信用水平产生了负面影响。

根据奇瑞汽车增资扩股公告披露的数据，近三年来，奇瑞汽车的营业收入直线下降，而总负债却持续上升。2016年至2018年，奇瑞汽车的营业收入分别为329.64亿元、294.71亿元和252.31亿元，但其总负债从2016年的581.2亿元增加到605.65亿元。

与奇瑞汽车相比，奇瑞控股的财务数据更不乐观。根据其增资扩股招股书披露的财务数据，截至2019年6月30日，奇瑞控股营业收入104.22亿元，净利润-1.56亿元，总资产904.18亿元，负债总额达到685.08亿元。

除了自身业务盈利能力较弱导致的高负债外，母公司奇瑞控股不仅无法为奇瑞汽车“输血”，还欠下了大量债务。2018年7月25日，联合资信评级对奇瑞汽车的跟踪评级报告显示，截至3月底，奇瑞控股欠奇瑞汽车的债务超过67亿元。该评级机构指出，这一数额存在收回的风险。

联合信贷认为，汽车业务收入下降，奇瑞汽车产生现金的能力减弱。“考虑到近年来主营业务的波动、资本支出的规模较大以及股权处置产生的现金流入的不可持续性，公司未来仍有重大的外部融资需求。

董岩用“水到脖子”来形容奇瑞的债务危机。如果奇瑞不能迅速筹集资金来偿还债务，那么就会出现流动性困难。

战略方向错误

从销售数据来看，奇瑞汽车自2011年以来一直在下滑。但从财务数据来看，2007年是一个分水岭，从那一年开始，大量失败的扩张开始了。

奇瑞汽车的战略扩张可以分为几类，其中一类是在非汽车领域的扩张。例如，2007年，奇瑞汽车收购了芜湖新联造船厂，进军造船业。2009年，它与中集集团（000039，Stock Bar）等公司共同成立了吉瑞联合重工有限公司（Jirui United Heavy Industry co.，Ltd.），该公司生产重型卡车。

另一种类型的扩张是汽车项目的扩张。2009年初，奇瑞发布了“布局2009，弯道超车”战略，实施了多品牌战略转型，推出了瑞奇和威麟两个子品牌，试图通过三大品牌体系快速提升销量，进入更高层次的细分市场。当时，奇瑞汽车还推出了凯瑞汽车，用于面包车和轻型卡车等业务。

多品牌战略本身没有对错之分，但当时奇瑞的技术实力、管理能力和品牌溢价不足以支撑高端战略目标。

自上市以来，瑞奇品牌旗下车型在G3的月均销量一直只有1000多辆，5月份在100辆左右波动，G6只有几十辆。就蔚来品牌而言，V5和X5的月均销量分别只有100多辆和70多辆。奇瑞汽车内部人士表示，瑞奇和蔚来项目从开始到结束一直在亏损，从未实现盈利。

奇瑞没有透露其多品牌战略失败所造成的财务损失。根据奇瑞2009-2013年的财务数据，其“汽车业务”本期主营收入分别为265.11亿元、207.2亿元、280.11亿元，266.33亿元和226.54亿元。其负债从247.12亿元增加到492亿元。

观致汽车是奇瑞汽车的又一次高端尝试。2011年，奇瑞汽车与以色列集团联合推出了观致汽车。截至2018年第三季度，观致汽车连续第31个季度亏损，累计亏损124亿元。观致汽车的注册资本为104.25亿元，奇瑞汽车持有50%的股份。截至2017年底，奇瑞汽车确认对观致累计投资亏损47.84亿元。

2017年底，奇瑞汽车完成了对观致汽车25%股权的转让，最终转让……

成交价16.25亿元。尽管在当年的合并财务报表中，确认了2017年合并财务报表水平的投资收益为12.63亿元。然而，由于交易期间约定股东将继续对观致汽车增资，奇瑞的股权转让资金实际上在未来继续用于观致汽车的增资。

2018年，宝能成为观致汽车大股东后，观致汽车前三季度总亏损13.62亿元，对应奇瑞当年前三季度账面投资亏损超过3.4亿元。

在此期间，奇瑞汽车也经历了反复的战略摇摆。2013年，奇瑞汽车宣布终止多品牌战略，回归“一个奇瑞”。瑞奇和蔚来这两个品牌的部门被撤销，两个品牌推出的绝大多数车型停止了生产和销售。

但第二年，奇瑞汽车成立了一家新的乘用车公司，凯翼汽车。与观致等业务部门一样，凯翼汽车的销量持续低迷，最高年份仅售出4.3万辆。2018年，奇瑞汽车以26.94亿元的价格将其持有的凯翼汽车51%的股权出售给宜宾市政府。

2018年，奇瑞汽车再次推出捷途和星途两个自主品牌。目前，捷途有着良好的发展势头，而星途面临着重重困难。

奇瑞汽车也大量从事零部件和国际业务，其中大部分也处于亏损状态。2011年，奇瑞汽车斥资4亿美元在巴西建设“奇瑞巴西工业园”。2017年，奇瑞汽车转让了部分股权，与巴西CAOA集团成立合资公司。奇瑞汽车内部人士表示，成立合资公司的目的是减少亏损。

奇瑞的主要利润部门是奇瑞捷豹路虎合资企业。2016年至2018年，奇瑞汽车分别获得奇瑞捷豹路虎现金分红5.85亿元、4.66亿元和15.35亿元。除了无序的投资失败外，奇瑞长期亏损的另一个重要原因是新车开发效率低下、大量失败的车型以及研发和管理费用的浪费。

2011年前后，奇瑞汽车同时销售了30多辆车型。仅仅是QQ系列，就有QQ 3、QQ 6、QQ me等多个型号，再加上M1、G5、风云1、风云2、奇云1、奇云2、瑞虎、东方智子，为消费者呈现出一个深度交织的产品版图。

尽管奇瑞拥有大量的产品，但其大多数车型的销量都很差。2010年，奇瑞的月销量超过5000辆，瑞虎、风云2和奇云系列只有三款车型。之后，奇瑞汽车大力缩短了产品线，但新车的效率仍然很低。在推出途虎8之前，奇瑞汽车的主要需求车型是艾瑞泽5和途虎3等廉价车型，而新推出的途虎7等高价值车型销量较低。

一辆汽车的开发通常需要4到5年的时间，成本以数十亿元人民币计算。如果销量不好，需要停产，那么之前开发的资金将被浪费，”奇瑞内部的一位人士表示。

从2009年到2019年，当中国乘用车数量从1000万辆增加到2200万辆时，吉利汽车、长城汽车、上汽、广汽和长安等独立乘用车公司纷纷崛起。国有企业和私营企业都有成功的案例。同一时期，奇瑞销量波动，营业利润长期亏损，高层管理人员频繁人事动荡，从中国自主品牌的领导者转变为追赶者。

管理困境

自2000年以来，中国汽车市场迅速经历了野蛮增长、微观增长和负增长三个阶段的演变。但总体而言，只要车企生产出符合市场需求且“正确”的车型，就能在市场上获得一席之地。稍纵即逝的众泰和北汽幻速都是凭借一两款热门车型支撑了数十万辆销量的样本。

在正确定义产品的前提下，可以完成产品结构的构建，合理覆盖不同的细分市场。企业的销售规模、业务质量、供应链能力和抗风险能力都可以显著提高，这体现在吉利、SA……

、广汽和长安。

同期，尽管奇瑞推出了大量车型，但这些车型中的绝大多数都没有取得显著的销量。大量失败的模型不仅造成了财务损失，还增加了产品开发成本，扰乱了供应链的健康。一家汽车公司的核心品牌和产品规划在奇瑞汽车身上几乎没有体现出来。

为什么奇瑞仍然无法生产出“合适的车型”？在过去的10年里，奇瑞引进了大量来自外国和外国公司的专家，并按照跨国公司的标准构建了新车开发流程。为什么这些投资和改变没有效果？

从一家外国汽车公司跳槽到奇瑞的高管沈文认为，问题出在管理团队上。“奇瑞尚未进入管理人才专业化、企业管理系统化、制度化的阶段

2004年之后的15年里，除了陈安宁短暂担任总经理外，尹同跃同时担任奇瑞董事长和总经理。奇瑞汽车的创始人也继续在公司担任重要职务。

在沈文看来，奇瑞长期处于第一代领导治理的状态，没有真正形成职业经理人机制。市场的忠诚度大于制度，行动的标准不是以结果为导向，而是以人为本。这就是奇瑞管理效率低下、混乱的根本原因。

相比之下，2013年前后，中国一些城市开始实施国有企业改革，董事长代表企业所有人，总裁代表经营者。虽然两者之间有协调，但也有制衡，主席和总统之间的制衡在随后的人事变动中得以延续。这种平衡避免了权力的过度集中，建立了现代企业制度和制度。

沈雯并不是唯一一个持类似观点的人。奇瑞的中高层、普通员工、合作伙伴代表都向第一财经提到了奇瑞的管理问题。

以新车开发为例，新车开发过程的起点是产品规划部，该部门与前瞻研究院合作，确定未来3-5年市场所需的车型。然后，它与研发、制造、质量、采购和营销等业务部门从可制造性和成本的维度不断修改计划。这既包括分工和协作，也包括相互制衡。正是这种平衡创造了产品的平衡点：它需要满足市场需求，同时成本可控，同时具有一定的质量和性能，质量可靠。

然而，在实践中，“领导的意愿往往高于专业部门的意见。不确定性和变量太多，自上而下的体系失效。”奇瑞研发部中层管理人员魏明表示。

一家支持奇瑞超过10年的某级供应商的总经理倪进告诉第一财经记者，经过多轮审查和封样，某个部件突然被告知“领导觉得屏幕亮度不够，需要更换。

这么多人被任命参加审查会议。工程师、副主任、处长、副处长、处长、采购部门和质量保证部门都签了名，领导说要换。密封样品有什么意义？流程可以随时更改，这相当于没有流程。倪进说：“每个人都可以说不，没有人可以说是

奇瑞多部门人员在接受第一财经记者采访时表达了同样的观点，表示“换照片换模具是常态”。此外，奇瑞经常有来自不同职能部门的人员，他们会跳出流程和职责范围干预其他部门，例如业务人员批评财务计算错误，工程人员批评规划和定义错误。

奇瑞汽车高管杨超表示，解决奇瑞内部遇到的问题的唯一办法是将其分配给一个人或几个人。在代表最高水平综合思维的汽车行业，系统的专业合作是“不……

被选中”。

倪进表示，由于故障车型数量过多，供应商的投资无法收回。一些供应商主动终止了与奇瑞的合作，包括国际主要制造商和知名供应商。他认为，汽车产品的性能和质量提升离不开更强大的大品牌供应商。由于大量失败的车型以及高端供应商不愿支持奇瑞，很难显著提高产品性能和质量，这是一个恶性循环。

奇瑞管理层的问题也反映在高管之间的频繁动荡中。以营销部门为例，从2003年到2018年，奇瑞总共更换了9名销售公司总经理，平均任期约为一年半。2018年底，奇瑞推出了一个新的高端品牌星途。在不到一年的时间里，星途的营销主管进行了四次调整。

奇瑞销售系统的一位资深员工说：“如果你换了领导，你会有不同的心态。你以前做的事情往往会被推迟，重新开始。因为销售经常换领导，所以营销系统和研发部门之间几乎没有合作。通常是新来的领导知道下一步会推出什么样的汽车

2011年，奇瑞汽车与以色列集团合作推出了观致汽车。奇瑞并没有依靠芜湖的孩子来打造高端品牌，而是聘请了大量外部职业经理人，包括麦肯锡在非汽车行业的咨询顾问。沈雯评价，观致的失败反映出奇瑞既没有技术输出的能力，也没有管理输出的能力。

董岩认为，从奇瑞汽车本身的DNA、第一代创业管理者的发展阶段以及他们经营的环境来看，结果是合理的。然而，“这种理性不能用来解释商业失败的结果，它仍然是不可接受和不可原谅的，因为它浪费和损害了社会资源的积累。

满足感和拖延

从表面上看，奇瑞汽车营业利润长期亏损的原因是产品平均价格低、车型失败、投资失败较多。但杨超认为，问题的根源在于奇瑞汽车自身独特的DNA。

在创业初期，芜湖当地政府进口的资金和资源帮助奇瑞汽车获得了许多便利，但也失去了在市场上辛勤工作和拼搏形成的企业精神。例如，代表长城汽车和吉利汽车的私营企业必须通过残酷的竞争获得各种资源。他们最突出的特征是“动物精神”，这是在现实市场经济环境中竞争生存的动机。

相比之下，奇瑞汽车可以通过政府安排、国有资产关系、上汽联盟获得准生证，并可以通过国有金融体系的支持获得融资便利。

当资源的获取是低成本的时，对资源回报的追求必然是低水平的。“杨超说，对资源回报的低水平追求反映在过去20年的经营过程中。奇瑞汽车唯一重要的战略是扩大市场，对规模的追求远远超过对效率的追求。在成绩单中，有必要提及销售，而不提及资产回报。

奇瑞汽车的几位高管表示，奇瑞汽车热衷于“摆摊”，其中许多都符合“政府意见”。2014年奇瑞重工被出售时，一名员工表示，“奇瑞控股与地方政府合作孵化产业，共享上下游资源优势。选择退出的主要原因是专注于发展乘用车行业。

奇瑞，诞生于一个特殊的时代，不仅是芜湖的明星企业，也是中国自主品牌的领军企业。长期以来，它与芜湖是互利互惠的——奇瑞汽车诞生于芜湖，芜湖也因奇瑞汽车而繁荣。奇瑞汽车之所以成为奇瑞汽车，不仅为老一代倾注了大量心血，也反映了他们的理念；

由于地方政府的支持，也有多方面的参与。

根据奇瑞控股发布的信息，围绕汽车产业链，奇瑞控股在芜湖集聚了近900家汽车及零部件企业，带动产值1800亿元。由于与奇瑞的密切合作，近40家《财富》世界500强企业在芜湖投资，带动了15万人的整体就业。2018年，芜湖市实现国内生产总值3278.53亿元。

2009年之前，奇瑞汽车普遍被认为是成功的，拥有QQ等明星车型，销量迅速扩大，营业利润一度达到11.29亿元。然而，2007年以来的无序扩张破坏了奇瑞早期的资本积累和先发优势。最终，日益沉重的债务负担让奇瑞和芜湖的政府不堪重负，这使得吸引新投资者成为一个现实的选择。

芜湖市政府已连续两年启动奇瑞汽车的股权改革计划，均涉及控股权变更。此举不仅表明了芜湖的开放性，也预示着当地政府在救助奇瑞方面可能无能为力。

董艳告诉第一财经记者，根据去年股改的消息，芜湖市政府的要求是奇瑞工厂在股权变更后不能搬出芜湖。然而，记者无法就这一点从芜湖市主管部门获得证实。

许多受访者对正在进行的股改抱有很高的期望，希望控制权的改变不仅能解决奇瑞最紧迫的债务问题，还能引入新的机制和理念，给奇瑞带来真正的改变和新生。

股改带来的好处，实际上是希望纠正奇瑞在企业所有者和经营者关系、企业管理制度和制度等方面的所有问题。资本有其自身的逻辑和内部激励因素，这将改变奇瑞，”董岩表示。

4日上午8点，长江产权交易所宣布了奇瑞股份改革的交易，由青岛五道口作为接管人，而不是之前传闻中的腾兴长三角股权投资合伙企业。但谁接手收购并不重要，因为一旦股改达成，新投资者将拥有奇瑞控股51%的股份。

等待奇瑞控股和奇瑞汽车的将是一个全新的开始。

标签：奇瑞长城星途凯翼长安

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