华晨“爆雷”

“人类的喜怒哀乐不尽相同，我只是觉得他们很吵。”同样，当第三季度开始，中国汽车行业捷报频传的时候，总有一批汽车企业在低迷的泥沼中越陷越深。

“就算原本以为只有P2P和集资相关的‘爆雷’才会出现在销售疲软、资金紧张的车企。”。

“目前，在资金方面确实存在暂时的困难，所以我们无法按期兑付到期债券。”华晨汽车集团控股有限公司(以下简称“华晨汽车”)公告简短无力，简称“17华旗05”债券，未能按期向CSDC上海分公司支付2017年非公开发行公司债券(第二期)，本金10亿元，利息5300万元，本金原定于10月21日16:00归还，并转入指定银行账户。

说白了，华晨汽车发行的债券逾期5天，本金加利息10.53亿元。现在，它无力偿还债权人，只留下一句话:“集团正在积极努力研究解决方案，相信华晨会积极妥善解决债券问题。”。

“相信”这个词在如此庞大的债务面前没有任何说服力。相反，翻开华晨的业绩，只能增添更多的担忧和疑惑。对于中国汽车行业来说，面临“爆雷”风险的不仅仅是华晨一家吗？

负债1200亿

一个坏势头的信号，总是比消息的最终爆发提前几步。早在10月23日，华晨汽车已经发布公告，确认债务违约事实。虽然公告中有“相信”二字，但华晨也承认“由于流动性紧张，资金面临较大困难，能否及时筹集到充足资金存在重大不确定性。”。

我们已经听惯了一个P2P平台的爆炸，一个小皮包公司的还债困难。但华晨汽车这样的国企，左手1700亿资产，右手有辽宁省SASAC和辽宁省社保基金理事会(持股比例:80: 20)的股东背书，这样的新闻还能出现吗？

《汽车公社》获得的华晨汽车2019年年报显示，沈阳重点企业2019年营收1811.30亿元，较2018年的1569.28亿元同比增长15.4%。净利润从97.74亿元增长12.0%至109.5亿元。看起来业绩不错，规模和利润空间可观，在市场下行的背景下实现了同比增长。但是，为什么如此强大的企业无法兑现其到期债券呢？

这需要评估除收入和利润之外的另一组指标:截至期末(2019年12月31日)，现金流为377亿，较2018年末的293亿有所增长。但流动负债为1162.51亿元，加上非流动负债(包括应付债券)后，负债总额为1447.81亿元。

东方金诚提供的数字是，截至2020年3月底，华晨汽车总负债为1226.75亿元。光是债券就足以让辉煌奋斗。广发证券发展研究中心数据显示，截至2020年10月23日，华晨汽车集团已发行债券共14只，债券余额合计172亿元。以期限分布和回售压力为观察维度，主要集中在2021年和2022年，债券到期和回售规模分别为65亿元和92亿元。

可以推断，为了减少负债，华晨汽车的现金流从去年年底到今年一季度肯定经历了枯竭。1200到1400亿的负债水平让200到300亿的现金流显得不够用。

事实上，布瑞尔的“雷声”……ance已经听了很久了。今年7月以来，其债券遭遇多次“跳水”，导致债务和资金链问题出现。

太平资产管理有限公司公告称，华晨汽车应于2020年9月21日分配季度应付利息，但截至2020年10月14日，华晨集团尚未向债权投资计划托管人分配季度应付利息；

江苏信托办表示，华晨汽车应于2020年10月12日兑现贷款本金10.01亿元，利息2000万元，罚息668.38万元。但截至2020年10月15日，华晨集团未按约定兑付贷款本息；包括大公国际资信评估有限公司在内的机构下调华晨集团评级。其中，东方金诚于10月15日将华晨集团主体信用评级由AA+下调至AA -，10月26日因“17华旗05”事件再次下调至BBB，评级展望为负面。

……

2014~2020年华晨中国业绩

资金链和负债的根本原因还是要从华晨的主营业务去探究。

中国向何处去？华辰的心不知所措

整个华晨汽车集团的主要制造业务大致可分为三大板块:自主汽车制造(华晨中国、华晨鑫源等。)、合资车辆制造(华晨宝马、华晨雷诺等。)，以及零部件和技术(陈欣动力、沈阳航天三菱等。).

合资汽车业务是华晨汽车最大的利润来源。

如果说到中国汽车行业的上市公司，华晨集团的上市公司华晨中国确实是一个另类。从利润率来说，这家香港上市车企几乎可以超越全球。从2011年开始，华晨中国的年营业收入只有560亿元，但净利润却在18亿元到53亿元之间。最高的年度利润纪录出现在2014年，53.43亿元将利润率提升至97.9%，即使以高利润著称的丰田也只有该水平的1/10。2020年上半年利润率高达279.0%，也就是说净利润接近营收的3倍。

稍微有点财务知识就能知道，合资企业是按照“权益法”提供利润的，但如果收入不合并，就会增加利润指标，导致利润率畸高，吸引投资者。对于华晨中国来说，利润指望华晨宝马。2011年至2019年，华晨宝马每年为华晨中国提供17至55亿元的利润，占后者净利润的94.9%至119.6%。也就是说，扣除华晨宝马，华晨中国的其他业务从2012年开始就一直亏损。

华晨汽车2019年的表现

无论是整个华晨集团的业绩，还是华晨中国上市公司吸引投资者的吸引力，华晨宝马都是唯一的显著力量，堪比婴儿无法逃脱的“乳汁”。2015年，华晨宝马对华晨的利润大幅减少30%，主要原因是中国经济放缓和汽车行业增长。同时，华晨宝马加大投入，准备发布新车和新的生产设施项目。今年华晨中国净利润暴跌近40%的“奶荒”。

虽然与华晨严重依赖华晨宝马的“奶”不同，宝马集团也渴望在中国补充“血液”。从2013年到2019年，华晨宝马每年创造的总利润在11亿到20亿欧元之间。除了上述对华晨宝马的450亿元贡献，另一半自然也填满了宝马的腰包。

享受合资企业丰厚利润的快乐时光即将结束。2018年10月，宝马集团以36亿欧元(约合285亿元人民币)购买华晨宝马25%的股权，实现华晨宝马75%的股权。完成时间为2022年。当然，除了这笔资金，华晨的好处还导致宝马加速推出X5和iX3等新能源汽车。

但是成本也贵。换句话说，2022年后，华晨中国将只能从华晨宝马派发25%的年度股息，而不是直接将利润合并到财务报表中。届时，华晨中国的“美好身影”将彻底落幕。

自动驾驶汽车领域甚至更多地卷入了悲伤的过去。

华晨中国在2009年剥离了严重亏损的自动驾驶汽车业务，并将其出售给其母公司华晨集团。是的，华晨上市公司的资产不包括医疗……今日中国。排除华晨宝马后，华晨中国无法盈利。这是由于附属子公司，如沈阳汽车和裕民机械，以及合资企业，如陈欣电力和沈阳航天。虽然陈欣动力目前实力相对较好，甚至为吉利等有实力的汽车企业提供发动机，但并不能扭转华晨中国自主业务的颓势，更不能填补华晨集团——中华汽车隐藏的“亏损坑”。

如果说华晨曾经在2011-2015年为中国自主SUV的蓬勃发展做出过辉煌的贡献，那么今天的中国品牌几乎是毁于一旦。2020年前9个月，4976辆的销量相比去年同期暴跌76.0%。然而，销量最高的车型并不是V7这样的“新锐”，而是只有1824辆的老款中华H330。

华晨中国和华晨宝马销量变化

没有人才和建立积极的技术研发体系的决心，产品和设计无从谈起。中国自主品牌已经普遍缺乏正向技术，但有进取心的车企正在努力寻找一个“半自主平台”，尽可能吸收海外人才和先进经验。而华晨的技术和设计几乎到位，缺乏驾驭市场需求脉搏的能力。例如，在SUV热潮中，华晨V3在2016年12月实现了20000辆的月销量纪录，但很快在新一轮激烈的消费升级竞争中失利。吉利和长城等强势车型很快推出了进一步升级的车型，而华晨V6和V7则被推迟到2018年上市，尽管V6的车头设计受到了批评，产品无法达到强势车型的水平。

产品的无序和弱势压迫了渠道的发展。2008-2012年，中国自主车企集体陷入“网络拆分狂潮”，实力和体量远不如吉利奇瑞的华晨。他们甚至萌生了网络拆分的想法，考虑在网上销售中国品牌。在一级网和二级网的比例上，华晨中华在混乱中也达到了非正常的程度。截至2010年底，中国品牌分销店超过1000家，但一级网络只有261家。随后几年，大量分店倒闭、关门。

虽然在自主汽车产业中作为动力提供者发挥重要作用的陈欣动力和航天三菱仍有一定的份额和重要性，但业绩难言良好。在华晨中国2019年年报中，营收下滑主要归因于“陈欣动力和沈阳航天三菱汽车发动机制造有限公司年内业绩疲软”。

在自动驾驶汽车业务上缺乏主动性，过度依赖合资企业业务的“安抚奶嘴”，是华晨目前规模和疲软的根本原因，也是其普遍危机的根源。诚然，鉴于华晨的规模和对该地区的重要性，相关地区将不可避免地支持和拯救它，但永远不使用拐杖是一个长期的解决方案。

更不用说，排名垫底的车企大多没有华晨有钱。

文/卡曼

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标签：宝马三菱丰田长城曼

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