做空特斯拉：投资人痛斥马斯克“庞氏局”

特斯拉可能会在今年年底前对其金融债务进行某种形式的调整。如果债务不能完全消除，特斯拉的股东权益将被大幅稀释。

钛媒体注意：美国价值投资者俱乐部VIC最近发布了一篇文章，从产品需求减弱、安全性能不佳、巨大的资金缺口以及埃隆·马斯克被解雇的可能性等多个角度进行了分析。据说，目前是全面做空特斯拉股票的最佳时机，因为未来的连锁反应将导致特斯拉股价暴跌，而马斯克本人也有暴露的风险。

据钛媒体报道，特斯拉的股价目前为264.53美元，市值为456亿美元。此前，特斯拉经历了门店关闭、频繁降价、佣金下调等变化，引起了行业的重大冲击。

事实上，做空特斯拉早就有人提出了。在这个关键时刻，投资者再次喊出卖空的口号。今年真的是做空特斯拉的好时机吗？以下文本由腾讯科技编辑。文中提出的观点仅用于机构研究和分析目的，不作为投资建议。以下是报告的要点：

自2007年6月卖空次级抵押贷款证券以来，卖空特斯拉股票是金融市场上风险/回报最不对称的交易之一。我们认为特斯拉的股价目前正处于崩溃的边缘。在特斯拉对电动汽车的需求接近“泡沫”的同时，由于2019年即将到期的债务，其资产负债表面临压力。

为了筹集现金并增加对其产品日益下降的兴趣，特斯拉在过去两周推出了备受期待的Model 3和Model Y“3.5万美元版”，并大幅降低了其绝大多数产品的价格。尽管盈利能力最弱，效率最低，工伤事故最高，偿债能力最弱，但特斯拉目前的市盈率远高于其他汽车制造商。

我们认为，这种溢价估值是特斯拉股东对首席执行官埃隆·马斯克虔诚信任的结果。由于卖方前所未有的实力，以及该公司目前的估值水平远超同行，我们认为特斯拉目前的股价上行潜力极其有限。

在未来几周和几个月，随着特斯拉对电动汽车的需求减弱并成为现实，我们预计特斯拉股东最终会认识到这一现实，即这家公司只是一家利基汽车制造商，面临着有限的市场规模。

在接下来的8周内，随着来自特斯拉的负面消息不断出现，我们预计这些股东将开始出售他们的特斯拉股票。

与此同时，马斯克针对美国证券交易委员会和其他政府监管机构的幼稚行为也可能导致散户投资者选择出售特斯拉股票。

这些股东的抛售行为最终将导致特斯拉股价的下一个台阶，触发马斯克的额外利润，并导致特斯拉股价大规模重置。

此外，由于特斯拉在第一季度面临重大亏损，并且没有为第一季度发生的需求“空化”做好准备，导致库存增加，我们预计特斯拉的资产负债表将面临巨大压力。

特斯拉面临的许多诉讼和政府调查将限制其获得资本的能力；

自2017年以来，这家公司也一直不愿或无法获得外部资金。

如果特斯拉在未来几个月无法获得某种形式的流动性，该公司将不得不使用客户存款来维持运营。即便如此，该公司可能无法偿还2019年11月1日到期的5.66亿美元可转换债券。

特斯拉可能会在今年年底前对其金融债务进行某种形式的调整。如果债务不能完全消除，特斯拉的股东权益将被大幅稀释。

特斯拉的资本结构

股价：275.43美元

已发行股份数量：1.727亿股

市值：475.67亿美元

无限制现金：36.86亿美元

受限现金：5.91亿美元

现金总额：42.76亿美元

客户存款：7.93亿美元

追索债务：73.87亿美元

无追索权债务：36.11亿美元

净债务：75.14亿美元

企业价值：550.81亿美元

2月11日，特斯拉向其新加坡子公司转让了6.1亿美元现金。我们认为，这笔资金代表了特斯拉在上海超级工厂建设中必须进行的预期股权投资，在某种程度上是该公司获得上海超级工厂建造贷款的有效途径，该贷款随后可能注入特斯拉的中国子公司。我们认为，特斯拉几乎不可能在中国境外使用这笔资金。

特斯拉传输文件

同样值得注意的是，特斯拉的新加坡子公司聘请了一家当地会计师事务所来审计公司的财务，而不是普华永道。

特斯拉新加坡子公司聘请当地会计师事务所审计其财务

第一季度遭遇“需求地狱”

2019年初，联邦政府减少了对特斯拉电动汽车的税收补贴，以及其他国家电动汽车补贴计划的变化，大大降低了2019年对特斯拉汽车的需求。为了满足华尔街对2018年第四季度Model 3交付的估计，该公司已将美国Model 3的大部分需求提前到2018年，加剧了与补贴削减相关的需求缺口。

在特斯拉向美国证券交易委员会提交的10-K文件中，该公司承认，税收抵免的到期将使需求提前到2018年。

纽约州的车辆登记数据显示，Model 3的登记数量也减少了约75%

此外，在3月的前两周，根据加州电动汽车补贴计划申请退税的电动汽车数量没有显著变化。电动汽车的需求水平仍远低于2018年第四季度的水平。

根据加州电动汽车补贴计划申请的退税数量比较

进入第一季度，特斯拉认为欧洲和中国对Model 3的需求将抵消美国的需求缺口。也就是说，欧洲和中国的需求远低于预期。分析师预计，特斯拉2019年第一季度将在欧洲销售超过25000辆Model 3汽车，但实时数据显示，该公司正朝着近10000辆的方向发展。

截至3月16日，特斯拉在挪威、荷兰和西班牙共售出3821辆Model 3457 Model X和291辆Model S汽车。

特斯拉电动汽车在欧洲市场的销量比较

此外，截至2月，特斯拉在德国已售出1229辆汽车。2018年第四季度，特斯拉在德国销售了289辆电动汽车。

在中国，直到3月初，从特斯拉运往中国的所有Model 3都被海关扣留，因为该公司的产品标签不是中文的。彭博社3月6日报道称，4678辆特斯拉电动汽车存在这一问题，这可能是首批运往中国市场的Model 3。考虑到处理订单所需的时间，这些电动汽车可能代表Model 3第一季度在中国市场的潜在销量上限。

3月16日，马斯克在推特上解释说，第一季度欧洲和中国市场的电动汽车出货量可能低于市场预期，并将问题归咎于物流问题。

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马斯克在推特上解释了为什么欧洲和中国市场的出货量低于市场预期

事实是，特斯拉仍有2艘船只在公海驶向欧洲，4艘船只在公海上驶向中国。这些船只可能无法及时抵达并在第一季度交付船上的电动汽车。特斯拉在2018年第四季度的财务报告中表示，预计“在途”汽车的库存将增加约10000辆。

特斯拉货船统计

此外，根据本周末进行的空中侦察，特斯拉目前没有准备更多船只离开。

特斯拉目前没有准备更多的船只离开

特斯拉进入第一季度时，Model S/X的生产比例超过了1万辆，Model 3的生产比例也超过了8000辆。由于需求错位，特斯拉第一季度Model 3的产量可能超过交付量20000多辆，Model s/X的产量可能超出交付量5000多辆。“新车”出售的时间越长，其价值就越低。推特和各种特斯拉俱乐部论坛上的有趣报道显示，即使在三月份，人们也会收到2018款Model 3。

特斯拉电动汽车生产和交付状况

计划外库存耗尽了特斯拉的财务流动性，导致该公司竞相清理这些库存并筹集现金。

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特斯拉大幅降低电动汽车价格

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根据新的价格，同一辆车的售价大幅下降

随着需求持续疲软，特斯拉为2018年的电动汽车提供了补贴，以减少库存。

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随着需求持续疲软，特斯拉进一步降低了缓慢移动的2018车型年库存

随着第一季度末的临近，“新”特斯拉电动汽车的定价持续下降。特斯拉正在进行“一切必须停止”的销售！

目前，特斯拉的网站列出了大多数主要市场的新款Model s和Model X的大量库存。

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各市场电动汽车当前库存数量

在推特上随机浏览美国停车场的照片，发现Model 3到处都是。

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特斯拉产品的降价可能会大幅降低2019年电动汽车的毛利率。

巴克莱银行的分析师将特斯拉的毛利率估值下调了500多个基点，以回应降价。

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巴克莱银行降低特斯拉交付量和毛利率

除了通过价格调整刺激销售外，特斯拉还进行了几轮大规模裁员，并试图关闭所有门店以节省现金，但都没有成功。有迹象表明，该公司目前在财务和战略规划方面做得很少，特斯拉在宣布关闭门店后的一周内不得不做出让步，因为它发现为了打破门店租约，它不得不向房东支付数亿美元。

我们认为，近期特斯拉需求下降的另一个主要原因是消费者对特斯拉品牌的认知显著下降。在将Model 3储户转移给马斯克的持续闹剧以及众多服务和产品可靠性问题中，公众对特斯拉品牌的看法已经恶化。

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特斯拉在汽车公司中的声誉排名暴跌

发布模型Y

新推出的Model 3SR/3SR+型号的初始订单低于预期。在发布后的几天内，特斯拉为其跨界多功能车Model Y举行了新闻发布会，并接受了预订。在35分钟的Model 3新闻发布会上，马斯克只花了6分钟讨论了这款新车。活动的其余部分是关于特斯拉的历史，在我看来，如果不是马斯克的告别演讲，基本上都是关于该公司其他产品的商业信息。

特斯拉发布的Model Y与Model 3非常相似，只是做了一些小改动。马斯克似乎对Model Y的发布仪式完全不感兴趣，甚至懒得展示车门或第三排座椅。事后测试汽车的人清楚地注意到，第三排座椅不适合任何成年人乘坐。

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Model Y与Model 3非常相似，只是做了一些小改动

据Insideevs.com报道，展出的白色Model 3不是一辆正常工作的电动汽车，员工只需一只手就可以轻松地将汽车移动几英尺。

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展品不是正常产品

Model Y缺乏创新能力，尤其是无法在活动中展示任何其他创新。这表明，要么是由于急于获得现金，要么是特斯拉缺乏创新，因为大量高管辞职导致的人才外流开始损害公司。

特斯拉没有透露将在哪里生产Model Y，但已经开始收取该车的定金，预计交付日期为2020年底。

需要注意的是，Model Y在发布前后没有在任何社交媒体上进行过激烈的讨论。自Model Y发布以来，马斯克对这款产品几乎完全保持沉默。

安全问题

尽管马斯克喜欢称赞特斯拉电动汽车出色的碰撞测试评级，但与其他豪华汽车制造商相比，它们的死亡率高得不成比例。

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特斯拉电动汽车的死亡率远远超过其他豪华汽车

特斯拉电动汽车在高速碰撞时容易发生爆炸。基本上，任何损坏底盘的碰撞都有很大的火灾风险。如果政府强行召回电池，特斯拉可能会破产。

针对众多关于制造质量差、零件和维护等待时间长的投诉，《消费者报告》取消了Model 3的可靠性评级。

此外，特斯拉的弗里蒙特工厂有……

经历了异常多的火灾事故。上一次火灾发生在二月底。这是过去两年中发生的第7起火灾；过去18个月内的第5次；这至少是过去4年中的第12次。

马斯克的个人理财

与此同时，马斯克的个人财务流动性非常紧张。据彭博社报道，在2018年的某个时候，马斯克问摩根士丹利是否可以用Spacex的股票作为贷款抵押品，但摩根士丹利拒绝了。去年12月，在未能为太空探索技术公司筹集7.5亿美元后，马斯克被迫寻找资金来支持太空探索技术有限公司苦苦挣扎的资产负债表。

《华尔街日报》（博客、微博）透露，马斯克从太空探索技术公司挪用了近1亿美元，用于无聊公司的示范隧道费用，切断了其他可能的资金来源。马斯克急于迅速找到资金，并于12月中旬以6100多万美元的价格抵押了他在加州的房子。

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马斯克抵押房产位置图

今年1月，马斯克为他最喜欢的喷气式飞机进行了约5000万美元的售后/回租交易。

在经济状况良好的情况下，没有人会选择卖掉飞机或抵押房子。

马斯克为其特斯拉股票提供的巨额保证金贷款已被用于资助他的个人帝国。马斯克很可能已经充分利用了自己的能力，进一步利用特斯拉的股票贷款。

其他问题：

高管更替

保险地狱

内幕人士疯狂抛售股票

超级工厂问题

上海超级工厂

股价技术支持水平

估价

根据我们对2019年息税折旧及摊销前利润的估计，特斯拉的股票价值约为每股50美元。这显然是假设特斯拉仍在持续经营。在破产的情况下，我们认为特斯拉的股权毫无价值。

催化剂

美国证券交易委员会对马斯克和特斯拉提起诉讼的进展，以及马斯克最终被解除公司高管和董事职务。

4月初公布的第一季度交付数据不佳。

SolarCity的1.8亿美元贷款将于4月到期。有可能再次推迟吗？

4月底或5月初公布的糟糕的第一季度财务报告。

在该公司5.66亿美元债券于11月到期之前，特斯拉宣布了稀释的救援融资或申请破产保护。

因产品缺陷而召回。

美国司法部起诉特斯拉或马斯克在2017年发行高利率债券。

穆迪的债务降级引发了特斯拉供应商的恐慌，尤其是松下。

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