全球汽车行业危局

面对周期、监管和技术颠覆的挑战，汽车行业很难成为最佳投资目标。

本杂志特约作者李建峰/文

汽车行业是全球经济中最大的行业之一，其兴衰往往对经济产生深远影响。汽车行业也是当前全球经济中最古老的主要行业之一，其商业模式和生产方法在福特和丰田之后的几十年里都没有进行过重大创新。

作者认为，在周期性见顶、监管压力和技术创新的三重压力下，全球汽车行业正面临前所未有的危机。

商业周期

汽车行业对商业周期非常敏感。原因有三：首先，汽车是一种大型耐用消费品，价格昂贵，对家庭收入状况高度敏感。当经济不景气时，失业率上升，收入下降，家庭通常会推迟买车的决定。

其次，汽车行业的运营成本极高，生产成本主要是固定成本，同时也花费了大量的研发和营销费用。同时，由于竞争激烈，汽车行业与消费者的议价能力较弱，导致行业整体利润极为微薄。根据美林的数据，全球汽车制造商的平均营业利润率几乎从未超过7%。这意味着，销量的任何小幅下降或降价促销都将导致汽车行业的整体利润大幅下降，甚至出现亏损。这种现象在周期每次下降时都会发生，无一例外。

第三，大量消费者选择分期付款计划并贷款购车。除中国车企外，国际汽车市场上大多数车企都从事此类汽车金融业务，相当于以制造业为基础创建了一家消费信贷公司。这部分业务对个别公司来说极其重要。例如，大众汽车的金融部门占集团总收入的20%。这部分业务的本质是利用母公司的信贷在融资成本相对较低的市场上借入资金，然后以汽车作为抵押品以更高的利率贷款给消费者，从中赚取利息。如果消费者违约，他们会收回汽车并在二手市场上出售，以避免风险。但与其他消费信贷行业一样，汽车金融也是一个周期性很强的行业。在经济好的时候，这项业务可以为车企创造稳定的利润，但在经济不景气的时候，这种业务会迅速积累风险。首先，当资本市场出现流动性问题时，母公司的融资成本会迅速增加；其次，消费者违约率会上升，从而导致坏账风险；

最后，二手市场上作为抵押品的汽车价格极有可能大幅下跌。这些因素相互叠加，在2008年金融危机期间对全球汽车公司造成了重大影响。

当前汽车行业的周期遵循了全球商业周期，自2009年触底以来，已经持续了十年。主要地区的汽车生产和销售已接近历史高峰期。尽管本轮全球经济复苏极为缓慢，下一轮衰退可能不会迫在眉睫，但汽车行业的销售增长已经出现疲劳迹象。值得注意的是，汽车行业的特点决定了利润下降并不需要经济衰退。尽管美国的年度汽车销量一直徘徊在历史高点，并没有立即下降，但经销商之间的价格战已经开始，这将直接影响车企的利润率。

无人值守监督

除了周期性高峰的压力外，全球车企面临的另一个头痛问题是对全球汽车行业的监管越来越严格。监管的角度主要来自两个方面——减少二氧化碳排放和提高汽车安全。近年来，世界主要国家的监管机构提出了汽车行业二氧化碳排放量更高的中期目标，并每年逐步实施。其中，欧盟标准最为严格。为了满足日益增长的碳排放监管标准，汽车行业已经安装了提高内燃机燃料燃烧效率的技术和设备。汽车行业通常提到的技术，如涡轮增压器和汽油直喷，都旨在解决碳排放问题。安全监管的未来方向是逐步普及先进的辅助驾驶系统，如自动制动、车道偏离警告和抬头显示。

这些规定的出发点是好的，但不幸的是，如果消费者愿意为提高汽车的安全性买单，那么很少有消费者愿意为汽车的低碳排放买单。在没有消费者买单的情况下，减少排放的技术和设备成本必须由汽车公司自己承担，这无疑对已经因周期高峰期而面临利润压力的汽车公司来说是雪上加霜。

电动汽车-颠覆性技术创新

如果周期的高峰期和监管压力是汽车公司可以勒紧裤腰带并最终克服的压力，那么电动汽车的压力可能会对传统汽车公司造成破坏和威胁。自车用内燃机发明以来的100多年里，各大车企都将发动机技术视为核心竞争力，并投入大量研发资金作为绝密保护。消费者也认为发动机技术是衡量汽车性能的最重要指标，拥有强大传统发动机技术的德国汽车公司因此获得了强大的品牌效应。

特斯拉出现后，这种美丽的平衡被打破了。特斯拉对汽车行业的影响不仅仅是通过其首款电动汽车的普及来教育消费者，这正式标志着电动汽车渗透全球汽车行业的第一年；

更大的影响来自特斯拉完全绕过发动机技术，从结构上降低了汽车行业的进入壁垒。当世界意识到汽车的设计可以简化为带轮子的iPhone时，无数企业家都兴奋起来。一段时间以来，电动汽车初创公司如雨后春笋般涌现，威胁着传统车企的垄断地位。所有传统车企都面临着一个艰难的战略决策：如何面对电动汽车？是拥抱还是拒绝？如果被拒绝，如果电动汽车时代真的到来，传统车企将完全错过这个机会，被历史淘汰。如果被接受，这意味着一项可以持续数年的重大投资。传统的电动汽车生产线只能重复使用，一切都需要重新启动。更重要的是，在一开始的很长一段时间里，由于规模不足，电动汽车的业务量注定会遭受重大损失。一个是等待被他人颠覆，另一个是颠覆自己。这个决定的困难是可以理解的。

至于基本面，如前所述，由于周期和监管的双重压力，车企的盈利能力不再很强。现在有这么大的投资，仍然存在不确定性，未来几年车企现金流的大概率将非常丑陋。

顺便说一句，传统车企也开始意识到，在电动汽车时代，发动机技术已经被边缘化了。对发动机技术的大量研发投资已无法产生合理的回报。毕马威的一份数据显示，汽车行业是所有行业中研发总支出最高的行业之一，远高于生物制药和国防等其他行业。德国大众汽车公司的年度报告显示，其研发支出惊人，每年超过130亿欧元。鉴于汽车行业的增长空间和利润率有限，很难想象如此高的研发成本会产生巨大的回报。

最近，当我看到戴姆勒和宝马这两家以发动机技术为荣的德国汽车巨头开始讨论分享与合作，包括发动机技术时，我不禁感到时间已经像时间一样流逝，日日夜夜，技术带来的变化，无论见证人愿不愿意，最终都无法被青山所覆盖，毕竟，向东流动。

如何布局汽车行业？

首先，作为投资者，首先要考虑的是目前是否有必要投资汽车行业。面对周期、监管和技术颠覆的挑战，汽车行业很难成为最佳投资目标。毫无疑问，这个行业的估值看起来很低。但作者需要指出：首先，汽车行业由于其周期性和低利润率，几乎从未有过高估值；

其次，汽车行业存在价值陷阱的嫌疑，投资需要谨慎。

其次，如果有必要投资汽车行业，细分行业的选择尤为重要。尽管汽车制造商的现金流可能没有吸引力，但汽车价值链中的一些公司实际上可以从汽车行业的技术变革中受益。汽车价值链通常可以分为几个方面：汽车制造商、零部件供应商、零售代理商和汽车金融企业。当周期下降时，整个价值链将受到影响，只有少数零部件供应商能够独善其身，因为他们提供结构不断增长的技术，这些技术有机会向上游发展，为投资者创造客观回报。例如，尽管美国汽车供应商Aptiv也是汽车制造商的供应商，但其几乎所有业务部门都受益于电动汽车、辅助驾驶技术和自动驾驶技术的普及。这些技术渗透率的提高带来的增长可以抵消全球汽车产量的下降，仍然具有增长潜力。例如，美国的一家特殊材料公司Ingeivity生产用于汽车防止汽油挥发的活性炭材料，该公司几乎垄断了这个利基行业。未来几年，美国、中国和欧盟将逐步出台更严格的规定，该公司在每辆车上安装的活性炭装置的价格将呈指数级增长。拥有自己独特增长点的类似企业的表现将明显好于汽车行业本身。

最后，如果有必要投资汽车制造商，那就选择中国公司。中国市场尚未饱和，而且数量巨大。制造商生产的一两款流行车型可以创造投资机会。同样的投资可能会给欧洲、美国和日本等国家的汽车公司带来糟糕的回报，因为这些国家几乎没有爆发式销售的机会。

声明：作者是瑞士银行盈丰银行全球股权投资战略主管，负责管理Ingeivity的多头基金

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标签：特斯拉大众宝马丰田福特

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