255亿：405亿，两大电动车巨头对垒资本市场

说到电动自行车行业，首先想到的可能是Emma Technology和雅迪控股。6月中旬，艾玛科技正式在上海证券交易所主板上市交易，股票代码为“603529”。SH”。

上市10天后，艾玛科技已连续8天连续涨停，最高股价为79.94元；随后，Emma股价连续两天跌停，目前为63.32元，市值约255亿元。

要知道，这已经不是Emma Technology第一次上市了。2012年，Emma Technology的IPO计划因高管内部冲突而被搁置；2018年，Emma Technology首次正式提交招股书，冲刺IPO，但在排队半年多后，面临中国证监会的“灵魂拷问”，速度有所放缓；2019年底，Emma Technology重新提交招股书，因“专利诉讼”被中国证监会注销。上市之路可谓“崎岖不平”。

Emma科技的成功上市，也将迎来一个浩如烟海、血雨腥风的“舞台”。

那么，什么是浩瀚？

据Statista统计，2015年至2019年，全球电动自行车市场规模呈逐年增长趋势。截至2019年底，全球电动自行车行业市场规模为189亿美元。

数据来源：西部证券研究发展中心Statista（002673，股吧）。

2020年9月，工业和信息化部发布了《2020年1-7月自行车行业运行状况》。1-7月电动自行车完成产量1551万辆，同比增长18.7%。其中，7月电动自行车月产量374.1万辆，环比增长49.5%，这是自4月以来连续第四个月增长近50%。自2020年4月以来，电动自行车市场的快速复苏主要是由于对共享单车、外卖和其他to B终端产品的需求增加，这推动了整体销售。

近年来，中国电动自行车年产量保持在3000万辆以上，并保持稳定增长。据悉，2019年至2023年中国电动自行车销量年复合增长率将提高至7%左右，电动自行车需求将保持稳定增长。随着新国标的实施，近年来电动自行车的市场份额加速集中。

此外，考虑到RCEP协议中的一些国家仍有较高的关税税率，预计未来税率的降低将增加对电动自行车的需求。因此，这种增长趋势将在未来几年继续下去。

那么，什么是血？

电动自行车行业的竞争越来越激烈。一方面，现有的大型制造商正在加剧对市场的竞争，表现为不断降低销售价格、提高产品性能、确保服务覆盖以抢占市场；另一方面，电动自行车行业中小企业众多，占据着各个区域市场。

经过20多年的发展，电动自行车已经成为一个市场化程度高、竞争激烈的行业，形成了两个有力竞争者、区域分散的格局；生产企业在规模、盈利能力、竞争力和市场影响力方面的距离逐渐扩大，层次分明。

根据ZDC互联网消费者研究中心发布的《2019中国电动汽车行业发展白皮书》，2018年电动自行车销量超过400万辆的公司只有Emma Technology和雅迪控股两家，与行业第三名和前两名差距显著；

排名前十的品牌约占总销售额的58%，而排名前五的品牌约占据总销售额的44%。

由此可以看出，Emma Technology和雅迪控股形成了最明显的竞争。下文主要阐述了它们的市场定位、竞争状况和估值水平。

1、 “高端”定位背后的高毛利率

雅迪控股成立于1997年，主要从事电动自行车的研发、生产和销售。该公司于2016年5月19日在香港证券交易所上市。雅迪电动车是雅迪控股旗下的一个电动自行车品牌。2015年，雅迪控股改变了重心，选择了“高端化”的方向。所谓“高端”，是指包括价格、产品开发、产品结构、终端升级、促销方式等在内的综合配置。

雅迪控股投入巨资打造广告——“更高端的电动汽车”。令人惊讶的是，雅迪控股在广告和终端升级方面的投资甚至是同期Emma Technology的8倍多。不仅如此，雅迪控股还推出了一系列自主研发的高端车型，在质量和技术水平上都有了显著提升；同时，终端店的形象也体现了对传统色彩、材料和设计理念的突破。

雅迪控股选择“高端”不仅仅是一时兴起，而是深思熟虑。

要知道，当时，作为最畅销的品牌，Emma Technology不可避免地占据了主流市场的主导地位；此时，雅迪控股积极调整战略，只在“高端”市场竞争，旨在系统地挑战Emma Technology，争夺市场份额。

另一方面，Emma Technology始终以“时尚”为品牌定位，坚持用匠心打造高品质产品，不断挖掘当前年轻用户对时尚风格的向往，打造真正满足用户需求的产品，并围绕打造的“时尚电动车”品牌形象进行了长期的品牌建设。

正是基于两者的基本面市场定位差异，雅迪控股被定位为“高端”，艾玛科技被定位于“中低端”，这决定了定价差异。

根据Emma Technology的招股书，Emma Technology 2018年至2020年的毛利率分别为13.12%、13.68%和11.35%。同期，雅迪控股的毛利率分别为16.33%、17.36%和15.87%。同行业可比上市公司平均毛利率分别为15.8%、15.98%和13.13%。此外，预计2021艾玛科技和亚迪控股的毛利率将分别为11%和15%。

数据来源：Emma Technology招股说明书。

尽管Emma Technology在招股书中解释称，其毛利率低于同行业上市公司平均水平的主要原因是：，

与可比公司相比，公司不直接承担分销商的物流和运输成本，而是通过价格折扣补贴分销商，并相应降低产品价格；

2018年至2019年，新日集团（603787，股吧）将包装材料计入销售费用，但公司和雅迪控股均根据实际经营情况将包装材料纳入生产成本而非销售费用，降低了毛利率和销售费用比。

但笔者认为，艾玛科技毛利率低于同行业上市公司平均水平的根本原因是其市场定位。毫无疑问，“高端”市场定位的背后是高毛利率。

2、 雅迪在过去三年中的市场份额首次超过了Emma

值得一提的是，爱玛科技和雅迪控股的主要销售模式均为分销模式。

根据Emma Technology的招股书，截至2020年底，Emma Technology共有2000多家分销商。同时，Emma旗舰店已入驻京东、天猫、苏宁等大型网购平台，提高了Emma品牌电动汽车的市场份额。此外，Emma Technology将在巩固现有营销渠道和网络的基础上积极探索新渠道，并扩大营销团队，采取各种营销策略，加大营销力度，促进电动自行车销量的持续增长。

另一方面，根据2020年年报，截至2020年底，雅迪控股由2955家分销商及其子分销商组成，拥有17000多个销售点。

据雪球数据显示，2018年至2020年，Emma Technology的国内市场份额分别为17.9%、17%和13%，而雅迪控股的国内市场占有率分别为17.6%、16.5%和23.1%。2020年，雅迪控股在国内市场份额上实现了对战艾玛科技的重大逆转。此外，预计2021 Emma Technology和Yadi Holdings的国内市场份额将分别为16.9%和25%。雅迪控股将继续超越Emma Technology，但差距将缩小。

数据来源：雪球。

值得注意的是，尽管Emma Technology近年来在品牌影响力和市场份额方面领先国内市场，但在海外市场才刚刚起步，其海外市场开发力度和品牌影响力有待加强。

3、 通过雅迪的市值预测Emma的市值

2018年至2019年，与雅迪控股相比，Emma Technology在市场份额上略有优势。然而，在2020年，雅迪控股近三年来首次超越了Emma Technology，实现了自身的快速突破，并明显超过了Emma科技。

这个时候，你会像作者一样有一个大问题吗？是不是因为新冠肺炎对艾玛科技等具有营销优势的公司产生了巨大影响，亚迪控股将在2020年超越艾玛科技？同时，预计亚迪控股将在2021继续超越艾玛科技。这种超越会在短期内还是在长期内发生？

以上答案可以在估价中找到。

雅迪控股市值约为487亿港元，预计2021市场份额、营业收入和净利润分别为25%、225亿港元和11亿港元；另一方面，艾玛科技目前的市场价值约为255亿元，预计2021的市场份额、营业收入和净利润分别为16.9%、165亿元和7.79亿元。

数据来源：雪球。

总体来看，Emma Technology和雅迪控股仍然是电动自行车行业的第一梯队，两者都是行业领导者，其参考价值仍然很强。

笔者认为，新国标后，低端两轮电动车产品将被淘汰，两轮电动车产品平均单价将提高，市场规模将进一步扩大，行业发展环境良好；

同时，Emma科技连续多年获得工业和信息化部指导的电动自行车品牌中国品牌力指数第一名。周杰伦作为品牌形象、内涵和代言人，在品牌推广中发挥着重要的积极作用，持续的研发投入和对技术创新的重视对核心竞争力的建设至关重要。因此，Emma Technology的估值有望赶上雅迪控股。

总体来看，在浩瀚血腥的电动自行车行业中，艾玛科技和雅迪控股仍然是电动自行车行业的第一梯队，均处于行业领先地位。但由于市场定位不同，雅迪控股的毛利率持续高于艾玛科技；同时，由于2020年新冠肺炎疫情的影响，雅迪的市场份额可能首次超过艾玛。但毫无疑问，对于新推出的Emma Technology来说，考虑到其近年来在国内市场的品牌影响力和市场份额，其市值有望迎头赶上！

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