小鹏汽车双重赴港上市的背后

投资专业人士表示，此次香港上市除了实现新一轮融资目标外，还采用了这种形式。小鹏汽车可以满足沪港通和深港通的准入条件，使A股投资者更容易通过香港通投资公司股票，从而为国内资本与小鹏汽车的对接开辟了渠道。

作者|旅行者编辑|鸡蛋经理

制作|子弹财经

在美国首次公开募股（IPO）钟声响起不到一年后，小鹏汽车（Xiaopeng Motors）即将在香港股市上市。

6月23日，小鹏汽车相应的香港股市上市申请在香港联交所通过了听证会，表明小鹏为在香港和美国双重上市而设计的资本市场结构将逐步成为现实。

6月24日，小鹏汽车在香港联交所宣布，计划在全球发行8500万股A类普通股，其中包括在香港公开发行的425万股A级普通股和在国际上发行的8075万股A型普通股，分别占全球发行股份总数的5%和95%。香港证券交易所的股票代码是9868。

据报道，小鹏汽车在香港的售价将不超过每股180.00港元，国际售价可以高于最高售价。

《证券时报》报道称，小鹏汽车的原股东GGV作为公司的高级投资者，已向小鹏汽车承诺，在全球发行完成后，将保留其在上市时持有的至少50%的总股权至少六个月。

根据招股说明书数据，2021第一季度，小鹏汽车总收入29.51亿元，比去年同期增长616.1%。其中，汽车销售收入28.1亿元，同比增长655.2%。

今年1-5月，小鹏汽车共交付2.72万辆新能源汽车，是去年同期的5倍。其中，仅5月份，小鹏汽车的交付量就实现了483%的同比增长。

在良好业绩的背景下，小鹏汽车以其独特的目的，采取了“双主上市”的方式，第二次在香港上市。

投资专业人士表示，此次香港上市除了实现新一轮融资目标外，还采用了这种形式。小鹏汽车可以满足沪港通和深港通的准入条件，使A股投资者更容易通过香港通投资公司股票，从而为国内资本与小鹏汽车的对接开辟了渠道。

事实上，小鹏汽车并没有重大的财务问题，甚至手头有大量现金。今年5月，小鹏汽车发布了2021第一季度财务报告，报告显示，截至3月31日，小鹏的现金、现金等价物、限制性资金、短期存款、短期投资和长期存款等流动资产总计362亿元。

因此，即使按照小鹏汽车目前每年亏损30-40亿元计算，这样的现金储备也足以支撑其长期持续稳定发展。

从这个角度来看，资金不短缺的小鹏汽车采取了双重主体上市方式在香港上市，真正的目的是超越融资。

小鹏此次在香港上市的背后，可能与产能有关。小鹏手头有大量现金，仍在试图前往香港进行二次上市。小鹏汽车肯定在为一项重大发展计划筹集资金。“香港投资银行的高级分析师林毅（Lin Xi）告诉Bullet Finance。”对于新能源汽车公司来说，没有什么比“增加其在中国的市场份额”更重要的了

一

明亮数据背后的隐忧

如果我们只看小鹏汽车在香港两地上市的招股说明书，相应的财务数据确实可以支持一个非常好的股价。

根据本次IPO申请中的相应数据，从2018年到2020年，小鹏汽车实现了……

营收970万元、23.21亿元和58.44亿元，亏损分别为13.99亿元、36.92亿元和27.32亿元。2021第一季度，小鹏汽车实现收入29.51亿元，亏损7.87亿元。

尽管小鹏汽车一直处于亏损状态，但其毛利率大幅上升，给小鹏的管理团队及其背后的投资者带来了盈利的希望。

财务数据显示，小鹏汽车的毛利率已从2018年的-24.3%变为2019年的-24.0%，再到2020年的4.6%，初步实现了毛利率由负转正。今年第一季度，增长到11.2%的水平，已经超过了国内大多数新能源汽车制造商的毛利率水平。

另一方面，从汽车交付的角度来看，小鹏汽车的交付量一直在稳步增长，直到2021，它仍然是三大新车制造力量中唯一一家确保新车按月交付的汽车公司。

根据IPO申请，小鹏汽车的交付量从2018年的29辆增加到2019年的12728辆，并在2020年增加到27041辆；

截至2021 5月，小鹏汽车交付量为5686辆，较去年同期大幅增长483%。截至5月底，小鹏汽车今年累计交付量达到24173辆，是去年同期的5倍多。

根据HIS Markit的数据，小鹏P7已成为2020年下半年中高端电动汽车市场最畅销的五款纯电动轿车之一。尤其是最近，小鹏汽车将P7作为其旗舰产品，通过市场推广，P7的交付量持续增长，仅5月份就达到3797辆，创下了自2020年7月大规模交付以来的最高月度交付记录。

问题是，让投资者感到高兴的数据公布后，资本市场并没有正面反馈。6月24日，小鹏汽车宣布通过香港联交所听证会后，其在美国股市的股价呈现下跌趋势。

据Bullet Finance称，截至2021东部时间6月24日收盘，小鹏汽车美国股价为40.970美元，较去年11月23日72.17美元的峰值下跌近45%，市值蒸发了近一半。

此前，高瓴资本持有小鹏汽车约90万股，济源资本持有4700万股，持股比例为3.8%。但两家公司都在去年第四季度减持。此次减持后，两大资本均从小鹏汽车的大股东名单中消失。这意味着一些关键投资者已经逐渐将筹码从小鹏汽车上转移开。

事实上，小鹏汽车在美国的股价下跌以及一些重量级投资者的退出都是有迹可循的。Xi告诉Bullet Finance，她认为这是华尔街对全球新能源汽车市场格局仔细评估的结果。

“特斯拉绝对是无与伦比的，无论是产量、收入还是股价，都没有人能赶上。”她认为，这是美国投资银行判断小鹏汽车股票是否值得投资的关键前提。

美国是一个由机构投资者主导的资本市场，真正研究股票相应策略的实际上是每个投资项目部门旗下的分析师。对于已经在美国股市上市的领先公司所在的行业，分析师自然会将该股票所代表的公司与领先公司进行比较，并发布报告，供项目团队的管理人员做出决策，”Xi说。

与特斯拉激增的产能和全球市场份额相比，小鹏汽车只能算是后来者。即使在中国市场，其年交付量也可能仅相当于特斯拉一个月的产能。

小鹏汽车（Xiaopeng Motors）在其香港上市的首次公开募股申请中引用了一组数据——据IHS Markit称，2020年，中国54家汽车制造商和品牌销售了1000多辆新能源公交车，占中国新能源公交车市场份额的99.1%。其中，前五大汽车制造商生产的新能源公交车占比46.4%。

在本次排名中，小鹏汽车排名第12位，占中国新能源公交车总销量的2%。

从这个角度来看，资本市场认为小鹏汽车不是主流的新能源汽车制造商，因此其股价不会得到越来越多投资机构的认可。然而，小鹏重返香港上市确实是寻找扩大产能和加快发展速度的投资方式的一个因素，”Xi表示。

二

成本控制中的问题

事实上，小鹏汽车长期处于亏损状态，这是海外投资机构面临的最大问题。“香港另一家投资基金的知名分析师张然告诉Bullets Finance，华尔街现在已经将新能源汽车视为传统汽车行业的延伸，这些公司不再有TMT的光环，因此华尔街对其利润的期望大大缩短

根据小鹏汽车IPO申请中的财务数据，2018年至2020年，小鹏汽车净亏损分别为13.99亿元、36.92亿元和27.32亿元；

同比增长率分别为-163.91%和26.03%。

在张然看来，小鹏汽车2020年净亏损27.32亿元或有些“水分”，这是其上市后带来的股价调整所致。“2020年，小鹏汽车在美国上市，其部分可转换债券被转换为股票，折旧和摊销问题居中，这也导致其在财务报表中进行会计调整

事实上，所谓的“衍生负债公允价值”是指公司在上市前向融资投资者提供的可转换债券和一些内部股票所带来的价值差异，但这部分只是财务数据，而不是实际现金收入。”张然分析“子弹财经”认为，严格来说，2020年小鹏的运营业务产生了约40亿元的亏损，超过了2019年的水平。

今年一季度，小鹏汽车总营收为29.51亿元，同比增长616.1%，主要得益于小鹏汽车交付量的增加。问题是，业绩的显著改善也导致了小鹏汽车销售成本和费用的增加。此外，一季度净亏损高达7.87亿元，同比增长21.05%。

关键是，从目前的现金流量表来看，小鹏汽车的年营业收入为负现金流，这原本是一种不健康的发展状态。

这种情况实际上意味着小鹏汽车在收入和支出方面存在巨大差距，”张然说。一般来说，这类企业要么处于大规模技术研发阶段，目前还不成熟，要么在经营管理方面存在问题。“这也是华尔街投资银行不看好小鹏汽车股票的原因

事实上，小鹏汽车也看到了现在存在的重要问题，尤其是巨大的技术投入带来的收益并不明显。此外，2020年，汽车销售收入约为55亿，汽车成本约为53亿，这给优化留下了很大的空间。

在成熟的全球汽车公司中，从未有过像小鹏这样高的汽车制造成本与总销售比，”张然说。他认为，对于一家尚未完成生产成本控制的汽车公司来说，华尔街投资银行不敢给出太高的市值预期和股价安排，这是一个可以理解的选择。

三

生产能力或生产能力

更残酷的现实是，小鹏汽车的销量似乎增长迅速，但从环比来看，小鹏一季度的交付增速仅为2.9%，远低于行业平均增速。

图像/图像蠕虫创意，授权

在小鹏汽车交付的车型中，一季度小鹏G3交付5366辆，小鹏P7交付7974辆。其中，P7在2020年6月才开始第一批大规模交付。上一年第一季度，小鹏汽车只销售G3车型，这一时期的产品线已经扩大到包括G3+P7双柱车型。因此，它的收入在这一时期大幅增长，所谓的增长率只是用G7+G3的总额与G3上一年第一季度的销售额进行比较，这本身似乎“不太科学”。

此外，即使被小鹏汽车视为“解决市场扩张难的关键核心产品”，今年一季度P7的交付量也只有7974辆，与2020年第四季度相比下降了6.49%。

相比之下，特斯拉今年3月的月度销售报告显示，Model 3仍然是核心销售产品，销量达到24495辆，环比增长82.87%。中国汽车协会发布的产销数据显示，今年1-3月，中国新能源汽车销量达到51.5万辆，较2020年第四季度增长23%。其中，特斯拉的销量为69305辆，环比增长20.4%；

NIO的销量达到了20060辆，环比增长了15.6%。

因此，从整体增速来看，小鹏汽车也略逊于同行。

事实上，小鹏汽车现在越来越意识到，这一现实背后是产能不足。

一方面，在小鹏汽车G3和P7生产的早期阶段，它被委托给海马汽车协助生产。然而，海马此前并不是中国的主流汽车制造商，尽管拥有强大的生产经验，但其产能确实有限；

此外，小鹏汽车利用了许多新的汽车技术，包括自动驾驶和软件集成技术，而海马汽车在探索过程中浪费了大量的时间和材料。

这无形中拉长了小鹏汽车的产能爬坡过程。

另一方面，意识到这一问题的小鹏汽车已经在武汉等城市投资建设了自己的生产工厂。然而，一家汽车生产工厂，从投资新建到正式满负荷运营，按照正常时间需要8-12个月。

据悉，小鹏汽车最早的生产基地是海马小鹏智能工厂，该工厂由海马汽车和小鹏汽车于2018年共同打造。这家位于郑州的工厂是小鹏汽车旗下小鹏G3车型首批上市的批量生产工厂，占地43.89万平方米，总投资超过20亿元。第一阶段建设的年生产能力为15万辆。

此外，广东肇庆工厂是小鹏汽车全球首个自建整车生产基地，也是目前小鹏P7唯一的大规模量产基地。于2019年9月底建成试生产，一期计划年产10万辆。

然而，如果汽车产量只是将计划产能相加，也许小鹏汽车已经超越特斯拉，成为中国新能源汽车的销量冠军。然而，实际情况是，即使根据2021第一季度意外交付车辆的数据，小鹏汽车2021交付的生产速度也可能不会超过6万辆。

与小鹏汽车目前拥有的25万辆的产能相比，还有巨大的提升空间。这一现实意味着，小鹏汽车在生产线上生产的许多汽车都不符合质量标准，因此没有出厂。

如何确保快速生产出高质量的汽车，是许多传统汽车公司积累了十多到二十年的经验来改进的。”张然告诉“子弹财经”，认为小鹏汽车现在面临产能提升和质量控制之间的矛盾，传统汽车公司过去也经历过这种矛盾。

当然，小鹏汽车目前持有300多亿元现金，在香港上市后，将增加近180亿香港元现金。结合其刚刚签署的在武汉投资100亿元建立生产基地的协议，可以看出小鹏汽车“决心”在生产上投入巨资。

这个想法可能是小鹏汽车想在香港上市的真正原因。

今年4月，小鹏汽车在上海车展上推出了第三款车型——A+级智能纯电动轿车小鹏P5，这是全球首款搭载激光雷达的量产智能电动汽车。在小鹏自主研发的自动驾驶辅助系统XPILOT和智能车载操作系统Xmart OS的支持下，P5将成为小鹏汽车最智能、最接近自动驾驶的新能源汽车。

预计小鹏P5将于今年第四季度交付。目前，小鹏肇庆工厂已完成P5和P7的联合生产改造，正在进行P5的原型生产。对此，小鹏汽车创始人何小鹏曾表示，“我们相信，随着P7、P5和新款G3的共同生产，制造成本将大幅降低

图像/图像蠕虫创意，授权

此外，随着美国证监会继续加强对中国概念股上市的监管，美国股市已经从“淘金热”转变为中国概念股充满未知风险的危险之地。因此，在香港上市正成为许多公司的共同选择。

从长远来看，一家科技型汽车公司应该有高毛利，但从中短期来看，过高的毛利是错误的。“小鹏汽车首席执行官何小鹏在去年的广州车展上直言不讳地表示，”在行业中，更成熟的系统被用来思考，我可以理解，但我必须走我的特殊道路

可以毫不夸张地说，小鹏汽车正在重新上市……

这次在香港，特别是像何小鹏所说的“特殊道路”。然而，这一选择背后有多种含义和想法。

但无论是增加技术投资、扩大产能还是降低生产成本，市场留给小鹏的时间都不多了。

有时，时间是所有决定的敌人。

*文章中的标题图片来自：图虫创意，该公司已获得授权。

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