公募债出现违约 起底华泰汽车债务链

7月26日是“16华汽02”的赎回日，但市场尚未确定该债券是否会被赎回；据介绍，公募债券“16华泰02”本应于7月29日赎回本息，但发行人未偿还本息，导致违约。这些只是华泰汽车集团有限公司债务危机下的“冰山一角”。

经过10多年的扩张，这家私营家族企业的资产规模已扩大到500多亿。财务数据显示，2018年末，华泰汽车总资产规模达到545亿，较2012年末增长近一倍；

2018年末，有息债务规模为298亿，比2012年末增长2.4倍。

从特定的时间段来看，2015年至2016年是债务扩张最快的时期。这一时期恰逢货币宽松周期，华泰汽车在短短六个月内在债券市场融资70亿元。与此同时，华泰汽车购买了银行股权和土地，然后抵押了两者的融资杠杆，导致债务大幅扩张。

华泰汽车的实际控制人是张秀根家族。除了涉足汽车行业，他们还涉足金融和房地产领域。然而，由于汽车行业管理不善，未能为公司偿债提供有力支持。随着债券赎回危机的爆发，华泰汽车的债务链逐渐受到外界关注。

21世纪经济报道记者了解到，2019年，华泰汽车已经开启去杠杆进程，一季度资产负债表收缩了6%。与此同时，正在进一步考虑引入投资者、出售资产和股权。

债务扩张的后果

华泰汽车成立于2008年5月，是一家家族企业。公司成立后，资产负债表迅速扩张，尤其是有息负债。财务数据显示，2012年和2013年，有息债务规模约为80亿，2014年增至175亿，2015年增至245.18亿。

2016年，华泰汽车登陆债券市场，在2016年4月至2016年10月期间发行了5只债券，共融资70亿元。此后将不再发行新的债券。

当时，交易所放宽了债券发行标准，一些资质较差的公司也发行了债券，他们一次最多可以发行20亿元的债券。上海一家基金公司的债券交易员告诉记者，“对于民营企业的融资，银行和信托很少敢单笔超过10亿元

2015年末，华泰汽车总资产规模426亿元，新增债券规模70亿元，占2015年末总资产的16%。此外，在有息负债中，短期债务占比较大，大型银行信贷较少，其中城商行贷款和非标贷款占多数。

债券发行招股书显示，当时贷款金额最高的两家资产管理公司，合计55.7亿，占比超过三分之一，锦州银行提供的21.2亿贷款排名第三。当时，华泰汽车还是锦州银行的第七大股东。

上海基金公司债券交易员表示：“70亿元债券的规模已经超过了公司自身的能力，而且这三种债券的到期日和行权时间非常接近，在哪里为到期的70亿元还款做准备成为一个重大问题。”。

华泰汽车发行这些债券的目的是偿还金融机构的贷款和补充流动资金。但债券发行后，公司有息债务规模持续上升，结构并未改善。2016年，有息债务为262亿，2017年和2018年有息债务接近300亿。在此期间，华泰汽车还斥资数十亿元收购曙光股份（600303）、锦州银行股权，并向国泰融资租赁注资。

与此同时，华泰汽车的融资渠道也在不断缩小。华泰汽车年报显示，截至2018年底，华泰汽车抵押财产、土地和设备价值105亿元，可供出售金融资产价值35.8亿元。华泰汽车在其子公司持有的几乎所有股权都已质押给该银行。

并非所有能够发行债券的公司都是好公司。经过我们的调查，我们发现目前还不清楚华泰汽车的资金投向了哪里，而且华泰汽车主营业务确实做得不好，所以他们最终没有放贷。”北京一家大型信托公司风险控制部负责人告诉记者。

高负债的扩张与融资障碍相结合，逐渐暴露出风险。根据债券招股书的要求，华泰汽车需要在7月19日将“16华汽02”还本付息资金划入偿债担保基金账户，但在7月22日，承销商郭……

i证券（000750）表示，他们尚未收到资金。7月30日，记者要求国海证券确认“16华旗02”债券是否如期赎回，但国海证券以该债券为私募股权债券为由不予回应。

评级公司6月底发布的报告称，华泰汽车再融资难度加大，有息债务规模以短期有息债务为主，偿债压力明显集中。因此，该公司的主要信用评级已从AA+下调至AA。

“过时”自主品牌的流失

华泰汽车现金危机的背后，是汽车行业长期以来的经营不善。在过去十年中国汽车市场的快速发展中，华泰花费了大量资源来提高技术，但市场并没有为此付出代价。

早年，华泰也曾有过一段辉煌的时期。2000年，华泰汽车实际控制人张秀根从一汽集团收购山东荣成汽车厂，更名为荣成华泰汽车有限公司，成为华泰汽车的起点。当时，华泰依托韩国现代汽车的技术，推出了“Traca”和“Santa Fe”两款SUV车型，并迅速打开了中国市场。

但好时光并没有持续太久。现代汽车很快在中国成立了一家合资公司，与华泰汽车的合作突然陷入停顿。一位接近华泰汽车的人士告诉21世纪经济报道，现代和华泰的“技术合作”在2004年进入过渡期，并在2006年完全结束。

当时，华泰面临两项任务：一是完成自主技术的研发，二是进军轿车市场。这两项任务在一定程度上重叠，但实施起来并不容易。直到2010年，华泰的第一款自动驾驶汽车圣达菲C9才上市，同年，自动驾驶轿车华泰B11下线。

那是中国汽车行业快速增长的十年，奇瑞、吉利、长安、长城等国产自主品牌层出不穷。然而，由于产品阵容和技术供应不足，华泰在激烈的市场竞争中落后，甚至在2011年曝光了销售欺诈丑闻。

在接下来的几年里，华泰的业绩也一直不温不火。和那个时代几乎所有的国产品牌一样，华泰深知自己的技术缺陷，也通过收购等方式弥补了这些缺陷。然而，在技术方面“撒网”的布局并没有扭转局面。

来自华泰汽车的相关信息显示，自2006年以来，该公司先后引进了柴油发动机、汽油发动机和自动变速器的开发技术，并建立了配套工厂。此外，华泰还在2011年参与了对瑞典汽车公司萨博的收购，重点是其技术。然而，这笔交易在达成协议几天后意外终止。

值得一提的是，另一家在债券市场曝光违约的汽车行业公司巨人集团（601258），以及两个月前因“水氢汽车”而被冲到风口浪尖的青年汽车，此前都是萨博项目的竞标者，这也是当时国内汽车行业争相引进国外技术的一个缩影。

技术是汽车公司生存的条件，但它不一定是赢得市场的保证。尽管华泰在技术领域进行了重大投资，但并没有显著提振销售额，这也是华泰后来财务崩溃的重要原因之一。

此前，张秀根在回应媒体时将公司目前的困境归因于自身的战略选择和国家政策取向。他透露，华泰已斥资“780亿元”引进柴油发动机技术，但国家不允许柴油车进入城市，严重限制了其发展。

上述接近华泰汽车的人士告诉21世纪经济报道记者，华泰对柴油发动机的高投入主要是因为相信有“市场”。与它们相比，柴油发动机具有强大的动力和更低的油价。然而，出乎意料的是，环保政策来势汹汹，企业的高投资受到抑制。

技术投资只是一个方面，另一方面，华泰在成立初期也积极在各个地区扩张……

利用其汽车生产资质。有数据显示，除了山东荣成，华泰在内蒙古鄂尔多斯（600295）和天津也有整车生产基地。近年来，公司将业务重点放在政策鼓励的新能源汽车方向，并在青海西宁投资建设了锂电池和新能源汽车生产基地项目。

从国内汽车市场的发展来看，华泰的扩张步伐并不是特别激进。然而，对于公司本身来说，汽车行业的主要优势并不明显，子行业和并购也没有形成积极贡献，加剧了资金链的压力。

财务数据显示，尽管华泰汽车近年来保持了180亿左右的营收规模，但扣除运营成本后的毛利润仅为40亿。华泰汽车对2018年购买的曙光股份计提商誉减值后，亏损16亿元。在此背景下，华泰汽车需要在2019年内偿还212亿元的有息债务，资金链的压力不言而喻。

资产转移空间

21世纪经济报道记者获得的交易记录显示，今年1月初欠薪事件爆发后，华泰汽车债券的交易净价仅为60元左右。然而，在6月和7月，净交易价格突然上涨至80元左右。

这些资产基本上是抵押和质押的，很难用抵押品进行再融资。转移的空间很小，一些资产已经被冻结， ”北京一家大型券商固定收益部负责人表示。在华泰汽车债券大幅下跌后，她仔细研究了华泰汽车，基于上述原因，没有复制华泰汽车债的底部。对于最近华泰汽车券价格的反弹，她认为一些购买垃圾债的机构可能预计将进行重组。

一位接近华泰汽车的银行业内部人士告诉21世纪经济报道，华泰可能会将其汽车制造资质出售给国内新的汽车制造势力。该资格的转让通常通过股权转让实现

据了解，中国对汽车行业的投资有严格的规定。传统乘用车生产资质的大门早已关闭，而新能源乘用车生产资格去年刚刚重新开放。但由于条件严格、周期长，造车新势力往往需要从其他车企采购才能获得生产资质。

据《21世纪经济报道》记者获得的一份文件显示，今年3月，荣成华泰汽车控股权从华泰汽车转让给“北京普惠显示科技有限公司”，该公司持有荣成华台汽车51%的股份。

荣成华泰是华泰汽车最大的生产主体，拥有传统和新能源乘用车生产双重资质。如果新能源汽车资质被转让，华泰极有可能需要重新申请资质。

需要指出的是，目前，华泰除了拥有新能源乘用车的生产资质外，还拥有新能源商用车的生产资质。后者是通过收购曙光集团获得的，目前尚不清楚曙光集团是否具备乘用车生产资质。

此外，引入外部投资者也是降低杠杆率的重要途径。公开信息显示，今年7月6日，华泰汽车宣布与富力集团进行战略合作。根据双方发布的信息，富力集团将参股华泰汽车，共同发展新能源汽车产业。

对于傅力投资华泰，汽车行业相当不解，“我不明白为什么要投资一家即将倒闭的公司。”一方面，新能源汽车行业已经充斥着太多的竞争对手、造车新势力和争相布局的传统车企；

另一方面，华泰近年来在新能源汽车领域取得的成绩也可圈可点。

有市场人士认为，华泰汽车拥有一些优质的金融股权，可以出售以偿还债务。例如，持有锦州银行4.68%的股权和华泰汽车融资租赁90%的股权。

自2018年以来，部分股份已被减持。当时，华泰汽车的可供出售金融资产同比下降23.40%至67.1亿元，主要是由于公司减持了北京银行股票。此外，金融牌照是稀缺资源，华泰汽车也在考虑引入增资。据21世纪经济报道，今年一家保险公司对华泰融资租赁进行了尽职调查，并计划以增资的形式进入。

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