吉冈精密：蒸汽加热器的隐形冠军，专精特新的典范

作者|安福双

一家小企业是许多国内外知名公司的零部件供应商，如特斯拉、宁德时代（300750，股票吧）和康明斯。

制造精良的零部件提供了充足的市场增长潜力

济钢精密目前在新三板上的市场价值只有4亿元，但这家小企业是特斯拉、宁德时报、小米集团、佳能、科沃斯（603486，股票吧）、康明斯、牧田等众多国内外知名企业的零部件供应商。

那么，这个小企业有什么魔力呢？

吉冈精密是一家从事铝及锌合金精密零部件生产的企业。当该公司于2002年首次成立时，它是一家日本独资企业。创始人周岩从在日本工作的妹夫那里筹集了1000万日元成立了这家公司。2016年，为了成为一家大型公司，该公司从日本独资公司转变为国内股份公司，并在新三板上市。

公司的核心业务主要包括三个方面：电子电气零部件、汽车零部件和其他零部件。

该公司专注于精密铸造领域，在铝锌合金压铸行业拥有丰富的经验。在主营业务收入构成中，电子电气零部件占比最大，其次是汽车及其他零部件。

其中，电子电气零部件收入占比逐年上升，2020年达到54%；汽车零部件占比相对稳定，年均占比为31%；

其他组件的收入呈现逐年下降的趋势，这与下游客户的订单减少有关。

电子和电气部件包括蒸汽加热器、电动工具部件、电机和电子散热器部件，主要用于电动工具、家用清洁剂和通信设备。

近年来，该类产品的销售收入持续增长，收入占比也不断提高，成为公司的主要收入来源。

电动工具是一种机械化工具，使用电动机或电磁铁作为动力，通过传动机构驱动工作头，如电砖和锤子。该公司主要生产锤座和齿轮座等配件。

电动工具零部件在该类产品中的收入占比最大，过去三年的销售收入分别为9356万、9893万、13986万和9486万。2021上半年，电动工具零部件销售额占电子电气零部件销售额的比例为69.5%，同比增长20.88个百分点，增速较快。主要原因是无绳电动工具的趋势持续，推动了电动工具的更新换代。

电动工具分为无绳结构和无绳结构。与无绳结构相比，无绳结构重量轻、携带和操作方便、能耗低、效率高。未来，无绳电动工具的趋势将持续，预计到2024年将占据55.7%的市场份额。

就北美而言，无绳电动工具市场占据了市场的一半以上，渗透率和更换率仍在不断提高。中国无绳电动工具的数量约占国内市场的三分之一，国产电动工具零部件有巨大的增长空间。

数据来源：华晶智能网

目前，全球电动工具行业已形成相对稳定的竞争格局，真田诚、斯坦利（002588，股吧）、百德、TTI、博世等大型跨国企业占据了主要市场份额。与此同时，中国的电动工具零部件行业也在承担国际分工的过程中迅速发展，已成为世界上最重要的电动工具零件供应商之一。

目前，除该公司外，国内电动工具零部件的主要参与者还包括山东威达（002026，料棒）、丰龙股份有限公司有限公司（002931，料棒。

其中，威达是电动工具配件行业的隐形领导者，其产品电动工具钻头夹头销量连续20年位居世界第一；丰隆从事园林机械、汽车、液压元件的研发和生产，是国内园林机械配件行业的领导者；

奇景主要生产家用电器、汽车和电动工具配件，占据了洗涤区？在机械离合器市场中处于领先地位。

公司主要生产电锤座、齿轮座等配件，在各自细分领域与这些公司形成差异化竞争。

电动工具由于其高透明度和低价值的消耗品，一直保持着较高的出货量。近年来，电动工具市场一直在不断扩大。2020年，电动工具行业的全球市场规模约为360亿美元，2020年全球和中国电动工具产量分别为4.015亿台和2.68亿台。

受益于未来电气化和环保等趋势，它可能会继续改善。根据ChinaMarketMonitor的数据，预计2025年市场规模将达到460亿美元左右，5年复合年增长率约为5.3%。

数据来源：中国市场监测

该公司最大的电动工具客户Makita隶属于Makita Corporation，目前是世界上专业生产专业电动工具的大型制造商之一。Stanley Black&Decker 2019年年报数据显示，Makita在全球电动工具市场排名第四，市场份额约为7.18%。近年来，该公司与Makita保持着稳定的合作关系，预计该业务收入将继续保持增长势头。

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蒸汽拖把的原理是加热水，产生压力和高温，通过高温高压蒸汽直接对家居环境进行消杀菌。2020年，拖把关键技术——自清洁模块的技术突破，解决了中国家用拖把产品的兼容性问题，释放了中国拖把电器的市场需求。

奥维云网数据显示，2020年上半年，清洁家电销售额达到97亿元，同比增长7.80%，销量达到1216万台，同比增长17.80%。拖累增速实现260%的爆发式突破，清洁家电市场份额增长高达12.6个百分点。考虑到在疫情背景下，蒸汽拖把实用性强，操作方便，可以在高温下杀菌，未来市场将继续增长。

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2020年国内清洁电器各细分市场销售收入占比及同比情况

该公司的蒸汽加热器主要用于蒸汽拖把，近年来销售收入和占比持续上升。三年期销售收入分别为2268万、2833万、5095万和2067万，占电子电器类的24.24%、28.64%、36.43%和21.80%。

该产品的最终客户是Shark，它是蒸汽拖把行业的世界领导者。其在国内外市场的销售额稳步增长，行业发展前景良好。作为Shark公司指定的蒸汽加热器配件供应商，该公司在该领域的销售收入增长是可持续的。

蒸汽拖把作为一种新兴的清洁电器类别，在2019年并不广为人知，当年第一季度拖把的零售额仅占吸尘器所有子类别的0.5%。

截至2020年第一季度，这一比例已达7.9%，以同期吸尘器44亿元的市场规模计算，市场规模已达2.74亿元。其中，蒸汽拖把占据了58.6%的市场份额。考虑到蒸汽拖把尚未在去年同期上市，参考上一季度42%的增长率，这一比例正在不断扩大。

这主要是因为国家卫生委员会专家李兰娟于2020年1月指出，新型冠状病不耐高温，在56℃下可在30分钟内死亡，所以能够实现高温杀菌的蒸汽拖把的关注度开始上升，销量和增长率持续上升，成为清洁电器行业的新消费者。这也推动了公司销售额的增长。2020年，公司的……销售额……

团队取暖器产品达到5095万件，同比增长79.79%。

电机和电子散热器的销售占比有所下降，主要是由于电动工具零部件的销售快速增长，但销售收入保持稳定。照明组件的比例较低，自2019年以来，销售收入一直在持续下降。主要原因是公司在产能有限的情况下，优先满足毛利率高、采购稳定的订单。

汽车部件包括电子系统部件、过滤系统部件、转向器、底盘部件以及动力和缓冲传动系统部件。它们主要用于车身主体结构、车载主机系统、动力系统和制动系统。

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汽车零部件产品在总收入中的比例相对稳定，电子系统配件在汽车零部件产品销售额中占比下降。三年期的销售收入分别为3206万、3767万、3123万和23.02万，主要是由于下游客户对三立车灯的生产减少，导致公司相关产品订单的生产减少。

今年上半年，通过扩大新用户，该公司的销售额同比增长55.24%，并有所回升。汽车发动机、转向器和底盘部件的三年销售收入分别为2919万、2945万、3503万和2253万。收入和增长的比例保持稳定。

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汽车的轻量化推动了公司汽车零部件的持续增长。轻型汽车是一种有效的节能减排方式。研究表明，如果车辆重量减少10%，燃油效率可以提高6%-8%，百公里油耗可以降低10%。

欧洲铝业协会的报告显示，汽车质量每减少100公斤，每100公里可节省0.6升燃油，可减少800-900克二氧化碳；根据西门子的研究，在电力系统和动力电池等众多节能措施中，汽车轻量化以46%的节能潜力位居第一。

铝合金已逐渐成为轻型汽车应用的主流材料。因为与高强度钢相比，铝合金具有更高的比强度、更低的密度和更大的减重潜力；

与镁合金相比，成本更低，成型工艺和连接方法更成熟。

此外，铝储量大、耐腐蚀性好、回收率高，逐渐成为汽车轻量化的主流材料。

与非纯电动汽车相比，纯电动汽车中铝合金的使用量增加了40%以上。以北美轻型汽车为例，与非纯电动汽车相比，2020年，北美纯电动汽车每辆车的铝消耗量为643磅，与非纯粹电动汽车相比增长了41.6%。

其中，动力总成、燃油传动和传动系统的铝耗分别下降了24%和18.9%，而纯电动动力总成和纯电动结构部件的铝耗则分别增长了14.5%和68.9%。随着新能源汽车渗透率的提高，整车铝耗将大幅增加。

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为了解决各种材料混合使用的连接问题，特斯拉率先引入了集成压铸技术。在提高汽车制造生产效率的同时，也可能引发汽车制造工艺和材料的革命，从而加速汽车铝合金材料的使用进程。

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特斯拉的集成压铸Model Y后车身底板将部件数量从70个减少到1-2个。传统的汽车后地板结构由大约70块冲压钢板焊接而成，特斯拉使用6000吨的压铸机GigaPress将这70个部件集成到1-2个大型铝铸件中。

这使组件的重量减少了10%-20%，连接点的数量从700-800个减少到50个，制造时间从1-2小时缩短到3-5分钟，大大简化了制造过程，提高了生产效率。

根据计划，特斯拉的下一步是将由370个零件组成的整个下车身总成更换为2-3个大型压铸零件，这将进一步减轻10%的重量，并将相应的续航里程增加14%。

在特斯拉的示范作用下，行业积极探索集成压铸工艺。钢板易于冲压和焊接，使其广泛用于传统的汽车制造工艺；铝合金是压铸的主要材料，随着整体压铸的逐步引入，铝合金也将部分取代钢。整体压铸预计将大幅增加铝铸件的使用量。

Model Y的后车身地板整体铸造后的铝合金铸件重量约为66公斤，比较小的Model 3轻约10-20公斤。未来，整个下机身组件整体压铸后，铝合金压铸件的数量将更大。

简单地以66公斤为增量计算，目前欧洲乘用车和北美轻型车每辆车使用的铝合金铸件分别为116.0公斤和135.6公斤。每辆车铝的使用量分别为179.2Kg和208.2Kg。也就是说，只有一体式后地板铸件将使铝合金压铸件的使用量增加约50%，每辆车的铝使用量将增加30%-40%。

据国际铝业协会预测，到2030年，中国个人乘用车用铝量将达到242.2公斤，年复合增长率为5.77%，市场前景看好。

该公司约30%的营业收入来自汽车零部件的销售。2020年，该公司实现了电池连接器的批量生产，其终端客户为宁德时代；起动机外壳已实现批量生产，成为世界知名汽车制造商博格华纳的一流供应商。

2021 8月，LG电机转子产品将实现量产；

2021与客户共同开发的电机结构件产品已通过测试阶段，并成功进入特斯拉供应链系统。它将在未来应用于特斯拉Model 3和Model Y车型。

可以预见，未来汽车行业的发展将为公司铝合金金属零部件的市场扩张提供持续的动力，公司将进入汽车轻量化领域的快速发展阶段。

压铸行业是一个竞争激烈的行业，发达国家的压铸企业具有数量少、个体规模大、专业化程度高的特点。它们在资金、技术、客户资源等方面具有强大的优势。代表性企业包括日本RYOBI、瑞士DGS等。

中国压铸行业的集中度相对较低。以汽车用铝合金压铸件为例，规模较大的企业有：文灿（603348，古巴）、广东宏图（002101，古巴。

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文灿和艾可迪均致力于汽车精密铝合金铸件的生产和研发。其中，温灿正在领导布局一条新的电动汽车集成压铸赛道，并将成为该赛道的领导者。

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铝合金精密铸件所需的设备主要是压铸机。利金科技是世界上最大的压铸机制造商。从2020年底到现在，该公司的股价上涨了20倍，表明铝合金压铸市场的需求快速增长。

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然而，由于市场竞争激烈，大多数行业企业的毛利率都呈下降趋势。

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该公司的其他组件包括打印机齿轮、纺织机组件和制动器安装支架，主要用于办公设备、纺织机、专业医疗床等。此类产品在总营业收入中的比例呈下降趋势。

办公设备、纺织机械零部件等设备零部件的主要下游客户为佳能和铁美机械。由于纺织行业不景气，铁美机械营收下降，公司相关产品订单减少；

与此同时，由于佳能的生产线逐渐转移到东南亚，该公司的办公设备零部件订单也相应减少。

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作为一家金属制品制造商，该公司位于产业链的中间，从上游原材料供应商处采购，向下游品牌制造商提供金属部件，并最终将其应用于电动工具、清洁电器和汽车等终端产品。

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公司产品主要以铝合金锭和锌合金锭为原料，属于完全竞争市场。供应短缺的风险很小，制造商可以更换。采购主要受商品价格波动的影响。

锌锭的采购量较少，价格稳定。近年来，铝锭的市场价格大幅上涨，导致公司采购成本增加。

2021上半年，铝锭价格同比上涨29%，但公司毛利率并未下降，因为公司与其主要客户之间存在价格调整机制，可以将原材料价格的大幅波动传递给商品价格。同时，公司前五大供应商的采购总额不超过50%，不存在对少数供应商的依赖。

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精密金属产品的下游应用场景非常广泛，公司产品专注于市场容量大、未来增长潜力好的行业。然而，如果没有自身的核心竞争优势，它们很容易被取代。公司前五大客户的销售比例不到50%，客户集中度不高。

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目前，精密金属制品行业的大多数企业都有一定的生产制造实力，但整体市场集中度不高。十大金属制品企业的营业收入占金属制品年产值的7.32%。目前，还没有一家绝对领先的企业。

该行业的核心竞争优势主要体现在自主研发能力、先进的制造技术、稳定的生产能力和客户资源，这对计划进入金属制品行业的企业形成了很高的壁垒。

同行业可比上市公司包括电动工具零部件领域的山东威达、齐景机械、丰龙股份有限公司、海昌新材料、富力旺，以及汽车零部件领域的艾科迪、东燕股份有限公司、文灿股份有限公司。

根据细分领域主营业务的比例，选择山东威达和丰龙有限公司作为电动工具零部件的可比公司，选择艾科迪和文康有限公司作为汽车零部件的可比较公司。

与这些公司相比，虽然公司规模较小，但形成了差异化竞争，产品定制化，具有一定优势。

在研发能力方面，公司目前拥有85项专利，其中发明专利2项，实用新型专利83项。公司自主研发并获得专利的蒸汽加热器凭借其先发优势，目前在蒸汽加热器垂直领域占据领先地位。它不仅是蒸汽拖把行业领导者Shark的指定配件，还通过与小米公司的合作进入了产品样品修改阶段。

公司自主研发和合作开发的产品已实现量产，并成功进入特斯拉、LG、宁德时代等国际知名公司的供应链。

总体而言，公司具有一定水平的自主研发能力。

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出色的财务表现

公司实际控制人周艳及其妻子张玉霞合计持股88.53%，张玉霞家族持股9.27%，是典型的家族企业。自上市以来，该公司几乎每年都在分红，这表明它赚了真金白银。

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公司三年营业收入分别为2亿、2.08亿、2.6亿和1.7亿，年复合增长率为9.24%。三年扣非净利润分别为2423万、2682万、4284万和2799万，年复合增速为20.92%，具有良好的增长潜力。

公司近年来收入和净利润的增长主要是由于公司自主研发的明星产品蒸汽加热器的销售收入大幅增加。另一方面，也是由于公司主要客户Makita电动工具的销售额大幅增长，推动了相关零部件的销售额增长。

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盈利能力方面，公司三年毛利率分别为23.37%、26.8%、29.63%和29.84%，增长趋势明显。主要是因为公司调整了产品销售结构，提高了蒸汽加热器和过滤系统所用组件的销售收入比例，从而提高了毛利率较高的产品的销售额。

该公司的毛利率逐年上升，略高于行业平均水平。由此可见，公司强大的研发能力增强了产品竞争力。

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公司三年经营活动产生的现金流量净额分别为2003万、3659万、2549万和1426万。经营活动产生的现金流量净额相对充足，反映了公司良好的资金获取和经营能力。

公司资产负债率为53.95%，高于行业平均水平；

流动比率为1.28，速动比率为0.81，均低于行业平均水平。它主要依靠短期贷款，这会带来一定的流动性风险。

但考虑到公司资本结构仍在合理范围内，不存在重大或有负债，盈利能力较强，整体风险可控。

在催收能力方面，近年来公司应收账款不断提升，这与公司业务规模的不断扩大有关。但应收账款前五大客户集中度不高，是公司的主要客户，信用状况良好，坏账风险较低。

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公司计划募集资金2亿元，主要用于生产线智能化改造和补充流动资金。由于业务规模的扩大，公司现有产能已无法满足市场和下游客户对生产线智能化改造项目日益增长的需求。

2018年至2020年，公司产能分别为2811万台、2861万台和3571万台。计划项目建成后，年产能将增加2900万台，几乎是产能的两倍，这将有效提高公司的供应能力。预计该项目建成后三年内实现满产，将为公司带来2.6亿元的年收入增长和5719万元的净利润增长。

考虑到近年来产品销量的大幅增长，公司年均产能利用率保持在90%以上，通过减少毛利率相对较低的产品来解决产能不足的现状。有许多潜在的下游客户，手中的订单数量正在逐年增加。因此，本项目的建设是合理的。

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该公司的发行底价为10.5元/股，相当于2020年16.66倍的静态市盈率和2021 16.72倍的TTM市盈率。行业平均静态市盈率为29.14倍，表明该公司与可比公司之间存在显著的估值差距。

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注：文灿股份有限公司有限公司2020年利润大幅下降，导致静态市盈率较高，参考值较低，因此未包括在内

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风险因素

1.公司应收账款比例较高，短期负债较大，存在一定的流动性风险；

2、随着公司业务规模的不断扩大，存在一定的库存规模增加的风险。

3.目前，中国金属制品行业的竞争越来越激烈。如果公司不能继续进行研发创新和商业模式升级，将在市场竞争中处于劣势。

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总结

这是一家小而美的精密零部件生产公司，拥有自主研发和量产的核心产品，是蒸汽加热器细分领域的隐形领导者。

近年来，公司营业收入快速增长，盈利能力不断增强，产品市场发展前景看好。几个下游行业正处于高势头，并已进入大客户供应链：鲨鱼、LG电子、特斯拉、宁德时代、小米集团、康明斯等。

随着电动工具和清洁小家电普及率的提高，汽车轻量化趋势增强，铝合金压铸件的使用量增加。该公司与行业主要客户的关系有望继续改善其业绩。

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标签：特斯拉Model Y东南Model 3

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