家族高度控股惹市场生疑 车市整体绵软昆山沪光IPO正逢冬季 | IPO棱镜

报告期内，程三荣领导的家族管理团队合计持有昆山湖广93.77%的股份，公司前五大客户占总收入的80%以上

如果《投资时报》研究员王艳强将汽车比作人体，那么汽车线束就像血液和神经系统，贯穿汽车的各个部分，连接所有电子元件，传递电能和信号。昆山湖广汽车电器有限公司是一家专业生产汽车线束的公司，最近在中国证监会官方网站上公布了其招股说明书。公开资料显示，昆山湖广主要从事汽车线束的研发、制造和销售。其主要产品包括成套线束、发动机线束和其他线束，涵盖为汽车客户定制的线束、新能源汽车线束、仪表板线束、发动机接线线束等。据悉，公司计划在上海证券交易所公开发行不超过4010万股，募集资金6.75亿元，保荐机构为中信证券。公司控股股东为程三荣，持有昆山湖广股份2.62亿股，占公司股份总数的72.60%。程三荣父子和金诚诚共同持有昆山湖广90.75%的股份。《投资时报》研究人员注意到，该公司不仅实际控制人权益占比相对较高，产品类别也相对单一，2015年至2017年及2018年上半年净资产收益率均呈现明显下降趋势。同时，当前五大客户占主要收入的80%以上时，其毛利率低于行业平均水平。针对上述问题，《投资时报》已向昆山湖广投资关系部发送采访提纲。该公司表示，针对其现有的股权结构和行业特点，已采取一系列具体措施确保其内部控制系统的完整性、合理性和有效性，以及公司治理的完善。未来，通过实施国际化和智能化战略，我们将继续提高产品在国内外市场的市场份额，优化产品结构，实现持续稳定发展。

程氏家族高度控股的昆山湖广成立于1997年3月，由昆山南港湖广电器厂和昆山百米工贸实业总公司共同投资。经过多次股权转让，于2007年10月被程三荣全面收购。目前，公司总部位于昆山市张浦镇，并分别在仪征和宁波建立了生产基地和欧洲工程中心。根据招股书，昆山湖广的家族股东为程三荣、金成诚、程峰、程磊、程国华和陈景文，六方分别持有公司72.60%、18.15%、0.97%、0.73%、0.86%和0.47%的股份。其中，程三荣任昆山湖广董事长兼总经理，金诚诚任公司董事兼采购总监，程峰任公司副总经理，程雷任公司董事、董事会秘书，程国华任宁波湖广总经理，陈静文担任公司总经理办公室的文书员。需要说明的是，程三荣和金诚诚是父子关系，程峰是程三荣的哥哥，程雷是程峰的儿子。同时，程国华是程三荣的另一个哥哥程金荣的儿子，陈静雯是程三戎妹妹的女儿。这样看来，昆山湖广似乎是一家家族式完全控股的企业。对企业来说，家族制的优势在于决策快、执行力强、信任度高；

另一方面，家族控股公司的治理容易形成“一言堂”、“经验主义”、“对人才不信任”、“上市公司资金容易被占用”等问题，不利于现代管理体制下的中小投资者。昆山湖广在回应《投资时报》的采访信时表示，公司根据现有股权结构和行业特点，采取了一系列内部控制制度。随着未来股权融资的发展，公司控股股东的持股比例将会下降。以大客户为主的高负债率，以及昆山湖广对大客户的强烈依赖和高应收账款，引起了《投资时报》研究人员的注意。报告期内，公司对前五大客户的销售收入分别为9.74亿元、11.7亿元、11.89亿元和6.01亿元，分别占当期主营业务收入的98.68%、95.08%、88.86%和88.62%。最大客户上汽大众有限公司的销售收入分别占主营业务收入的43.39%、45.96%、52.13%和47.07%。当然，公司在招股书中也强调，客户终止合作的可能性较低，随着公司不断探索新的商机，前五大客户的销售收入将在一定程度上减少。此外，从应收账款来看，报告期内，公司应收账款账面价值分别为2.29亿元、3.11亿元、4亿元和3.34亿元，分别占期末总资产的21.63%、26.47%、30.56%和29.53%。如果公司客户的财务状况恶化或经营状况发生不利变化，将不可避免地增加应收账款坏账的可能性。应收账款的持续增加将不可避免地影响公司的资金周转，限制业务的快速发展。从资产负债率来看，报告期内公司资产负债率分别为95.31%、87.17%、72.10%和63.81%。尽管数据呈下降趋势，但其绝对值仍然很高。对于汽车零部件公司来说，一旦汽车行业出现一些不可预测的风险，只有低负债率的公司才能生存。在原材料毛利率较低的报告期内，招股书显示，公司主营业务毛利率分别为15.41%、18.20%、15.81%和16.83%，而同期披露的行业平均毛利率分别是27.58%、26.98%、25.60%和22.58%。尽管该公司在招股书中强调，目前A股市场上没有一家上市公司的主营业务完全是汽车线束，但不可否认的事实是，与其他类别的汽车零部件公司相比，该公司的毛利率相对较低。值得注意的是，昆山湖广主要经营各类汽车线束。其主要运营成本是原材料成本。报告期内，原材料成本占公司主营业务成本的比例分别为78.00%、77.97%、77.58%和76.85%。该公司的上游原材料主要是电线和端子，其中铜是主要成分。作为大宗商品，铜价更容易受到市场波动的影响，这有时对昆山湖广本已较低的毛利率至关重要。此外，对于整个汽车线束产业链，上游包括铜、橡胶、塑料、电线线材等原材料供应商；

这些原材料的可用性很高，因此他们对这些原材料有相对较强的发言权。下游是整车制造，整车制造商对零部件公司也很强势。例如，丰田实行精益管理，在生产线的持续供应中要求零库存。线束企业对整车制造商的整体话语权较弱。此外，招股书显示，报告期内公司营业收入分别为10.15亿元、12.74亿元、13.99亿元和7.15亿元。其净利润分别为4700万元、1亿元、7300万元和4400万元，表明2017年利润大幅下降。从投资回报率来看，报告期内公司资产净回报率分别为179.53%、100.82%、38.90%和11.26%。如果IPO成功，随着净资产的增加，净资产回报率将进一步下降。从募资用途来看，昆山湖广将5.72亿元用于汽车线束生产项目，1.03亿元用于新建自动化仓库。根据企业行业的特点，为了获得新客户，需要进入汽车制造商的新车型研发，这通常需要几年时间。公司需要消化这么多产能，这对新客户和新车型的发展也是一个挑战。很有意思的是，公司募资的主要目的是增加产能，但在2018年，汽车行业的增长率出现了明显下降。据中国汽车工业协会统计分析，仅2018年11月，乘用车累计销售217.35万辆，环比增长6.19%，同比下降16.06%。1-11月，乘客车累计销售2147.84万辆，同比下降2.77%。此外，目前的线束市场长期被少数外国品牌和合资汽车线束企业占领，形成了汽车线束行业寡头垄断的竞争局面。主要由Lenny、Dexmir和Klopp等德国公司、Yazaki和Sumitomo Electric等日本公司以及Lear和Amboff等美国汽车零部件公司组成。如果公司无法在巨头主导的市场中杀出重围，恐怕其市场份额将面临压缩的风险。本文首发于微信公众号：《投资时报》。文章内容属于作者个人观点，不代表和讯网络的立场。投资者应据此操作，并承担风险。

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