银杏环球资本张峰：汽车行业跃上景气周期，电池、整车增速“最陡” 但短期偏贵

记者|由于围绕李健的不确定因素太多，时间和耐心成了投资者的焦虑。对此，银杏全球资本创始人兼首席投资官张峰表示，应将时间作为一个变量，从“最终博弈”的角度对企业的价值做出定性判断。张峰看好中国的技术，尤其是新能源汽车产业链。他举例说，新能源汽车的“最终结果”将从现在的3-5%提高到30-40%，甚至超过50%。在这个过程中，电池和电子元件领域将有指数级增长的机会。就整车而言，他对特斯拉持乐观态度。他提醒说，包括特斯拉在内的这些领域的主要参与者的估值并不便宜，投资者可以等待回调后再进行干预。在一个充满不确定性的世界里，重点是长期增长的核心资产。“红色周刊（博客、微博）”：4月，你为《红色周刊》写了一篇署名文章，提到“全球经济是一座纸牌屋”。你认为当前中国经济和A股市场最大的不确定性是什么？张峰：我提到纸牌屋的比喻是因为经济结构是分层的，底部有很多基本变量，但这些变量往往被忽视。当基本变量发生变化时，整个结构就会“摇晃”。例如，3月份油价暴跌对许多企业产生了直接影响；

利率作为一个更基本的变量，由于其持续下降，也对经济产生了许多影响。中国经济和A股目前最大的不确定性是什么？我认为未来有两种类型的不确定性。一个是我们看不到的，需要根据情况进行调整，比如疫情。另一个是我们已经看到的情况，比如中美问题。目前，日本和欧洲实行负利率，当这些“过剩”货币在未来退出时，公司将相对陷入困境。这将对全球经济和全球资本市场产生影响。货币的过度发行会引发通货膨胀，对投资者来说，本金可能会面临损失。因此，目前，资产应该放在核心资产上，以实现长期增长。《红色周刊》：你是如何面对不确定的未来的？张峰：对于投资的变化有两种态度。一种是关注保持不变的东西，也就是通常所说的可以跨越周期的公司。在一个不断变化的世界里，这样的公司很少。另一种心态是利用变化。例如，近年来消费者行业的一个变化是，新的流量来自年轻人、互联网和直播。销售实体已经从分销商和夫妻店转移到电子商务总部进行直接运输。这符合一个基本定律，即消费品以更低的成本、更高的效率和更高的客户满意度销售。我们不仅应该看到消费品的基本模式没有改变，还应该能够预测品牌、营销和渠道方式的变化。我们还看到，一些大公司不尊重这项法律，忽视了营销方法的变化。因此，你越是了解世界上不变的趋势，就越知道一定会有各种形式的变化，这往往意味着投资成功与失败的区别。因此，我们需要敬畏它，理解它，并通过研究和洞察力更好地预测它。将时间作为一个变量，从“最终游戏”中衡量企业价值。《红色周刊》：您是否一直看好中国技术的发展，您关注哪些具体领域？张峰：我可能无法一一列举，但我们看好科技领域具有指数效应的行业和行业“瀑布式机会”。我们也对拥有七种护城河之一的核心资产持乐观态度。例如，我们看好新能源汽车行业，因为我们看到了一个“最终结果”：新能源汽车保有量的比例将从现在的3-5%提高到30-40%，甚至超过50%。这背后有环境原因，有新驾驶体验带来的乐趣，也有效率和成本提高带来的成本效益提高的原因。我们很高兴看到这样的“最后一场比赛”。我们对新能源电池和电子元件的机会非常乐观，因为它们有指数级增长的机会。《红色周刊》：您在科技领域的投资期限是多长？我们如何才能在未来3-10年内找到优秀的公司？张峰：我们通常不会为科技行业设定预先确定的投资期，因为每个行业都可以看到不同的确定性增长期。我们都希望捕捉到增长了三到五倍的公司，但这种增长所需的时间因行业而异。我们之前投资电子商务领域时，遇到过几个月内翻了一番的股票，其他行业的公司三年内只翻了一倍。我们将时间视为一个变量，从“最终游戏”中观察空间，然后从模型中确定结果。这是我们投资科技企业的三个核心要素。在投资科技公司时，简单地看静态市盈率并不能为公司提供良好的估值。《红色周刊》：你如何评价科技公司？张峰：科技公司的价值和传统企业一样，取决于贴现现金流的价值。折现现金流的价值来源于产品创造的消费者价值或因企业护城河而锁定的预计利润。当然，这与公司的资产是否足够轻以及资产回报率是否足够高有关。一旦你了解了所有这些变量，你就可以对公司的贴现现金流做出粗略而定性的判断。例如，当你看到一个行业的“最终博弈”和赢家时，你可以考虑对企业的“最终游戏”进行现金流估计，然后将其折现以确定en的价值……

误解。在接下来的几年里，汽车行业正在逐渐升温，整个汽车正在进入一个商业周期。《红色周刊》：你刚才提到了新能源汽车。你如何看待自2019年年中以来汽车销量的悬崖式下降和5月份的首次同比正增长？张峰：这是一个很好的问题。汽车是一种主要的耐用消费品。2019年以来，由于经济结构调整、居民可支配收入减少、对未来生活的担忧等因素，居民购车变得更加谨慎。今年5月，乘用车的销量同比有所增长。首先，居民对汽车的需求仍然存在。疫情之后，也有报复性消费的心理，因此乘用车销量恢复了同比正增长。我对汽车行业走出困境充满信心。汽车需求具有周期性趋势，随着老旧汽车的报废，汽车行业本身也有强烈的更新换代需求。在新能源汽车方面，随着特斯拉Model 3的热销，新能源汽车的价格越来越被大众接受。此外，各主流汽车制造商正在积极为新能源汽车做准备，我们预计在未来1-2年内会出现许多有吸引力的新车型。我对未来几年汽车行业，尤其是新能源汽车的复苏充满信心。《红色周刊》：在新能源汽车产业链方面，包括电池、整车、自动驾驶、以5G为代表的通信，你会在什么时候选择什么样的主要方向？张峰：这也是一个很好的问题。从行业渗透率曲线来看，从5%渗透到20%的风险相对可控，具有更好的增长潜力，这是我们的主要关注点。目前，在电池等技术领域，其渗透率正在经历一个转折点，整车也是如此。但在自动驾驶领域，我们可以数一下，街上100辆车中有多少是自动驾驶的？目前，它几乎是看不见的，所以它仍处于非常早期的阶段。《红色周刊》：目前电池和汽车制造领域的领先公司的估值是否有点高？张峰：短期来看，可能有点高，但另一方面，我们需要看看这个行业有多大的增长空间。我就是这么说的。对科技股的投资应该从“最终游戏”中寻找空间。我们判断，新能源电池背后至少有三种长期驱动力。首先，新能源汽车的全球销量将进一步增长，这也将推动新能源电池的销量增长。其次，我们不仅需要驾驶的便利性和乐趣，还希望空调能更实用，这将增加对电池的需求。再次，电池的市场份额越来越集中，这将为最大、最具优势的企业带来增长红利。这三个因素的结合让我相信电池公司的长期增长是可以预期的。当然，我们认为目前的估值已经不便宜了，因为PEG在短期内必须透支。但如果企业的增长能够持续，那么当前的价格就可以享受未来的利润。但短期内，我们也提醒大家注意估值不便宜的特点，大家可以耐心等待。与特斯拉的“伟大”国产车企相比，“优势”很难说。《红色周刊》：你觉得特斯拉怎么样？这是一家很棒的公司吗？张峰：我认为特斯拉已经是一家伟大的、具有颠覆性的公司了。它的产品正在改变一个行业，改变我们许多家庭的生活。品牌已经成为其核心商业壁垒。当一个品类出现时，特斯拉通过首先打造高端跑车车型，然后为大众车型建立战略路径，确立了高端前卫的品牌定位。我认为这个定位是成功的。即使在2009-2019年特斯拉面临最大的生产危机时，这个品牌的价值也一直存在。《红色周刊》：目前，特斯拉的市盈率超过1200倍。你对此怎么看？张峰：估值计算相当复杂，因为特斯拉未来仍有许多变量。如果我们只看重它现有的业务和可见的商业模式，我们可以给它一个增长估计并做出判断。但我们认为，从长远来看，特斯拉的真正价值可能仍取决于几个战略变量。首先，能否进一步提高软件的比重，提供更独特的应用……

对苹果电脑和智能手机等功能的开发将决定特斯拉是否有增值的过程。至于特斯拉未来能否通过共享经济实现更高的汽车使用率，并从中获得一定的价值分配，我认为这是一个进一步的话题。因此，在一个不确定的环境中，我们倾向于认为，在特斯拉被相对低估和误判的情况下购买更多的是一种安全边际。《红色周刊》：特斯拉正在上海扩产，国产新能源汽车有多少比较优势？张峰：优势并不明显。电池汽车正处于透明度快速提高的阶段。此前，我们认为国家政策可能对国内新能源汽车公司有偏见。然而，如今，政策对所有汽车公司一视同仁。此时，国内新能源汽车公司需要想办法在成本、效率和创新方面进行差异化，并更接近当地用户的需求。我们期待中国最好的新能源汽车公司和其他领域一样，找到自己的本土优势，迎头赶上。

标签：特斯拉大众Model 3

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