进击的比亚迪！

2020年被一些机构和投资者视为新能源投资的元年，庚子年的开始也是新能源上市公司神奇的开始。新能源概念受到市场热烈追捧，特斯拉股价连续突破历史高点。宁德时代（300750，股吧）一再超越投资者的想象，股价在7月13日最高达到224.29元/股，比亚迪股价也在7月14日达到盘中最高点97.91元/股。

比亚迪最初是一家电池制造商。当王传福开始进军电池行业时，国内的电池市场还没有宁德时代那么先进。

比亚迪成立于1995年，业务逐渐从镍铬电池扩展到锂离子电池，到2003年，已成为全球第二大充电电池制造商。

2005年，比亚迪推出了第一款铁电池。此后，坚持磷酸铁锂技术流派的比亚迪多年来一直占据着国内动力电池的榜首，直到2017年被宁德时代超越。等到早早醒来赶去夜场的老王带领比亚迪推出三元电池时，国产动力电池已经进入了在宁德时代称王的时代。

在新能源汽车业务方面，比亚迪也是中国最早进入该领域的公司。2003年，比亚迪收购西安秦川汽车有限公司，开始布局汽车产业。2008年，比亚迪推出了中国首款新能源汽车F3DM。

从2008年到2019年，中国市场给比亚迪留下了整整10年的新能源汽车时间，直到2019年1月7日，特斯拉的上海超级工厂正式开工。

比亚迪仍然是全球新能源汽车销量冠军，但国内新能源汽车的格局早已走出荒野。传统车企、特斯拉、造车新势力不断加入，直接对抗之战早已到来。

02

有争议的财务

从财务角度来看，比亚迪的业绩“利用”了会计政策中研发支出资本化的监管空间，也“受益”于政府补贴以增加利润。但另一方面，我们也应该承认，新能源企业的整体利润并不乐观，财政补贴政策正在引领中国新能源的发展。补贴和技术是两个非常重要的引擎。

1.性能不佳

从2010年到2019年，比亚迪的营收从484.48亿元增长到1277.39亿元。从增长角度来看，比亚迪的整体收入保持了快速增长，2010-2019年的年复合增长率约为12.88%。

另一方面，比亚迪扣除后的净利润多年来波动较大，业绩也很难说有多好。具体来看，2012年至2014年，公司在扣除非净利润方面出现亏损。2015年，扣非净利润实现扭亏为盈。然而，自2016年以来，其业绩持续下滑。

补贴下降、市场竞争加剧、销量下降，几乎是新能源汽车业绩下滑的常见原因。然而，比亚迪不仅是一家新能源汽车公司，而且拥有涵盖汽车、动力电池、手机零部件和组装、IGBT和光伏等领域的多元化业务。

如果只看业绩，比亚迪可能会让投资者感到不安，但如果你看好比亚迪各项业务的增长，那可能是一个完全不同的视角。你会认为比亚迪是新能源汽车时代不可多得的潜力股。

2.对政府补贴的依赖

有人说比亚迪是靠补贴长大的，但这种说法有一定的道理，但并不完全正确。比亚迪绝对是一家拥有自己技术和行业竞争优势的公司。如果没有自己的两把刷子，巴菲特就不应该投资比亚迪。

然而，在业绩方面过度依赖政府补贴一直是比亚迪备受诟病的问题之一。

例如，2017年至2019年，比亚迪与汽车相关的政府补贴分别占其净利润的31%、75%和92%。政府补贴占净利润的比例上升，这也引发了监管部门的质疑。

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随着时间的推移，从2011年到2020年第一季度，比亚迪政府仅汽车相关的营业外损益就占了90亿元。

这不包括与日常活动相关的政府补贴和对消费者的新能源汽车补贴。例如，2019年，比亚迪“其他收入”项目中与日常活动相关的政府补贴为17.06亿元，而当年的净应占利润为16.14亿元。

如果取消政府补贴，比亚迪还能盈利吗？答案不言自明。

3.研发投资资本化率高

研发费用的会计处理包括资本化和费用化。无论是资本化还是费用化，都有一定的调整空间。

如果研发费用在本年度资本化，对本年度损益表的影响很小。在未来几年，无形资产作为摊销费用逐年摊销，并计入损益表。因此，研发费用的资本化仍然被视为费用会计，有时会成为上市公司利润的“调整”工具。

我们知道，无论是新能源汽车还是动力电池行业，实际上都是由资本和技术驱动的，研发是其中非常重要的一部分。

从研发支出来看，比亚迪多年来研发支出的资本化率一直较高。

2015年至2019年，比亚迪累计研发投入约314.2亿元，年均投入近63亿元。在研发支出资本化率方面，2017年为40.32%，2018年为41.55%，2019年为33.15%。2015年至2019年五年的平均研发资本化率接近40%，五年的累计研发支出资本化金额约为119亿元，而比亚迪2015至2019年的累计归属净利润约为163亿元。

通过对比可以看出，如果比亚迪的研发费用全部支出，其业绩将非常糟糕。

我们还可以将比亚迪的会计处理水平与同行进行比较。

在动力电池行业，宁德时代多年来的研发支出已经全部支出。在汽车行业，长城汽车（601633，股吧）和上汽集团（600104，股吧。上述会计处理通常被认为更为谨慎，而广汽集团（601238，股巴）则是另一个极端，最近五年的研发支出资本化率超过80%。

事实上，对于比亚迪来说，高比例的研发投入资本化率也有其弊端。盈利能力已经不是很好了，如果所有的研发费用都花掉了，公司的年度业绩通常不会没有吸引力。

03

突击比亚迪

从市值来看，竞争对手宁德时代的市值已经超过4000亿元。尽管比亚迪股价今年大幅上涨，但公司目前市值仍不超过2500亿元，与时代市值仍有较大差距。

面对大国的审视，比亚迪急需在资金和技术上占据主动。

1.赶上动力电池

对于比亚迪的动力电池业务来说，其国内最大的竞争对手无疑是宁德时代。

除了最初选择的技术路线导致落后于宁德时代之外，比亚迪的动力电池供应体系相对封闭，其作为整车制造商的身份也不可避免地引起其他车企的担忧。

但从2018年初开始，比亚迪就开始了动力电池的剥离上市，预计将在2022年左右剥离整个电池进行独立上市。目前，我们还没有看到任何重大进展公告。然而，比亚迪现在已经将其电池业务整合到“威尔第电池”中，并计划打破自产自销的封闭体系。

从中长期来看，宁德时代在动力电池领域的地位难以动摇。然而，在刀片电池的出现和“针头测试”的背后，比亚迪正在竞争激烈的动力电池市场中奋力追赶。

2.半导体业务分拆上市

目前来看，可能实现快速上市的是比亚迪的半导体业务。

比亚迪半导体的核心产品是功率半导体IGBT，广泛应用于电动汽车。尽管与国际化相比仍有差距……

英飞凌等巨头，比亚迪的IGBT国内市场份额已经排在第二位。

此外，由于比亚迪自有汽车规模较大，IGBT的自给率自然较高。据机构预测，2019年比亚迪IGBT自给率将达到70%左右。

早在四年前，比亚迪就宣布完成对子公司的内部重组。通过内部重组，比亚迪微电子收购了宁波比亚迪半导体有限公司有限公司和广东比亚迪节能科技有限公司有限公司的100%股权，收购了惠州比亚迪实业有限公司的智能光电子、LED光源和LED应用相关业务。

公告透露，比亚迪半导体计划引入战略投资者，并将充分利用资本市场融资平台，适时积极寻求独立上市。

很快在5月，比亚迪半导体完成了19亿元的A轮融资，6月又完成了7.99亿元的A+轮融资，两次融资27亿元。比亚迪半导体的战略投资者众多，如红杉资本、小米集团、联想集团、中信产业基金等。在完成第二次融资后，比亚迪半导体的整体估值已经达到102亿元。

7月，有媒体报道比亚迪半导体正在考虑在科创板或创业板上市。目前，国内半导体公司在资本市场上的高估值以及行业内国产替代的机会，给了比亚迪半导体更大的想象空间。

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