特斯拉所代表的电动车领域被高估，牛年首选低估 长期看好消费科技龙头——对话晨星股票研究团队

红周刊记者|李健如果疫苗的推广速度达不到预期，市场流动性可能会枯竭。这种风险意味着我们仍然应该保持谨慎，不要对前景和估值过高感到过度兴奋。如果疫苗的推广速度低于预期，市场流动性可能会枯竭。这种风险意味着我们仍然应该保持谨慎，不要对前景和估值过高感到过度兴奋。2021美国货币宽松的新趋势是什么？美国和亚洲股市的投资机会分布如何？特斯拉的股价被透支了吗？中国5G和汽车制造新势力的新兴价值观是什么？带着这些问题，《红色周刊》（博客、微博）记者采访了全球最大评级机构晨星的股票研究团队。晨星亚洲股权投资总监陈黎姿认为，美国股市笼罩在乐观因素中，不应对前景和估值过高感到过度兴奋。但她也指出，低估金融股等行业的投资机会相对较好。晨星的其他资深股票分析师也指出，科技消费板块、5G板块以及以腾讯为代表的一些车企都有良好的投资机会。

市场对复苏前景过于兴奋，对被低估的行业来说相对安全。《红色周刊》：你在2021战略会议上说，美国股市估值过高是对亚洲市场的阻力。你是如何理解这句话的？陈黎姿：我们美国团队认为，美国股市估值过高，市场交易价格高于我们为企业评估的内在价值。从美国股市的角度来看，市场的高情绪已经包括广泛的疫苗接种、良好的疫苗接种率和2024年之前的低利率等乐观因素，而这些乐观因素几乎都反映在股价上。因此，我们的美股团队认为，美国股票被高估了。尽管亚洲股市的表现可能不如美国股市，但如果美国股市下跌，可能会削弱投资者对所有股票的信心。《红色周刊》：美联储表示将维持宽松的货币政策，包括保持利率在0%-0.25%不变。您预计美国货币宽松政策的方向和影响是什么？陈黎姿：我们预计民主党领导的政府和国会将在最新经济刺激计划的基础上实施新一轮财政刺激措施。这将为陷入困境的企业提供大量支持，使它们能够在短期内生存下来，并参与今年的经济反弹。我们还预计，美联储将尽可能维持其高度宽松的货币政策，直到通胀率达到2%或更高。由于美国的利率接近1%，而世界上大多数发达地区的利率为负，投资者愿意承担更大的风险，并参与美国股市以获得额外的回报。我们预测，在2020年美国GDP下降3.4%后，它将在接下来的几年迅速赶上。这种增长的一个主要先决条件是疫苗在美国的广泛使用。另一方面，一旦疫苗广泛接种，加息速度将超过预期，这也是投资者今年面临的主要风险之一。《红色周刊》：那么，亚洲股市的未来是什么？陈黎姿：在我们看来，控制疫情仍然是一个关键因素。基本情况如下：最发达市场区域将于2021实现群体免疫，而不发达市场区域则将于2021开始接种疫苗。然而，疫苗接种的普及需要在2022年甚至2023年完成。如果疫苗的推广速度低于预期，市场流动性可能会枯竭。这种风险意味着我们仍然应该保持谨慎，不要对前景和估值过高感到过度兴奋。总的来说，我们目前的投资策略不会因此而改变。尽管疫苗推迟推出可能会推迟投资者进入周期性板块，但我们认为，对许多人来说，当前的风险回报仍然相对较好，低估值行业仍然是相对安全的投资标的。由于我们在亚洲的存在，中美关系仍然是市场的重要驱动因素。尽管中美关系可能仍面临挑战，但这对亚洲市场来说也是一个风险。但我们相信总统……

拜登的多边外交政策更具可预测性，这相应地减少了市场的不确定性。我们判断，更明确、更连贯的政策将有助于减少市场波动，而政策的明确性将帮助受到贸易关税和排除条款阻碍的企业。《红色周刊》：根据高盛（Goldman Sachs）的分析，中国国内企业债券市场的违约率将从2020年的每月两次增加到2021的每月三至四次。这是否表明金融政策略有收紧？普雷斯顿·考德威尔：我们确实看到，2020年债券违约将增加，包括一些国有企业，这导致投资者担心中国政府可能不会支持失败的国有企业。我们预计，随着信贷紧缩，中国企业在2021可能面临越来越大的偿债压力。中国的信贷增长率在2020年第四季度开始下降，我们预计这种情况将在2021继续下去。我们对信贷增长率的下降并不感到惊讶，因为在2020年下半年，货币政策收紧，主要市场利率开始上升。不出所料，中国的金融政策已从上半年的逆周期调节和流动性注入转向优先考虑风险控制和金融稳定。政府借款减少、货币政策收紧以及对高风险借贷行业的限制都将导致2021信贷增长放缓。就中国的收入水平而言，其债务水平非同寻常，因此中国需要退出债务驱动的增长战略，以保持金融稳定。《红色周刊》：与美国股市相比，你认为A股和香港股市的估值水平如何？陈黎姿：总体而言，一些行业和板块可能被高估，但其他行业和板块则不然。例如，航空航天、国防、零售服装和周期性行业的估值相对较低，因为它们的复苏相对滞后。目前有三个行业的估值较高：强制性消费、科技和工业行业。但总的来说，亚洲市场没有美国市场那么昂贵。2021顶级金融股：长期看涨的消费科技领导者“红色周刊”：在亚洲，你在2021看好哪些行业？陈丽姿：晨星亚洲股权研究团队的研究对象包括在香港、、日本和新加坡注册和上市的公司，以及在和韩国上市的一些公司。我们的市场估值是基于我们在亚洲覆盖的300只股票的内在价值和公允价值，也是通过长期关注和自下而上的分析确定的。我们认为，亚洲市场的总体估值是合理的，2021有足够的流动性维持其活力，但我们对一些估值过高的行业保持相对谨慎的态度。随着经济恢复正常，周期性股票将从2021经济的强劲反弹中受益。我们建议将重点放在风险回报更具吸引力的领域。我们最喜欢的板块之一是金融股，尤其是中国的银行股。此外，我们也喜欢澳门股。此外，我们对中国经济的长期看法是，增长将呈现放缓和下降的趋势。大多数容易赚钱的模式已经建立起来。随着中国人口结构的老龄化，唯一的增长动力可能是财富效应带来的消费。长期以来，我们一直对腾讯和阿里巴巴等专注于国内消费的公司持乐观态度。红色周刊：丹，你好，我知道你在关注中国的TMT行业。腾讯的股价在过去一个月里上涨了35%以上，并连续创下新高。这会削弱其投资价值吗？Dan Baker：在我们看来，腾讯是一家广护城河公司，这意味着在其庞大的用户群和网络效应的支持下，腾讯在长期保持超额利润方面具有竞争优势。我们对腾讯公允价值的估计为658港元，因此其当前估值是合理的。我们认为，与阿里巴巴相比，腾讯受中国政府反垄断指导方针的影响较小，这可能会促使一些投资者从阿里巴巴转向腾讯，因为它可能面临的监管风险较小。《红色周刊》：5G也是a股关注的重点。伊藤，你认为5G领域哪些类型的公司值得长期持有？Ito Kadian：我们相信组件制造商很可能成为亚洲5G行业的最大赢家。由于5G技术对组件的需求，组件数量的强劲增长是可以预见的。因此，目前领先的公司很可能……

o成为最大的赢家。以3G时代向4G时代的过渡为参考，电信运营商不太可能从5G的发展中受益太多。智能手机制造商也是如此，我们预计智能手机的需求不会显著增加。所有主要的智能手机供应商都已经生产了5G智能手机。华为的困境与5G有关，5G在未来可能会产生更大的影响；

小米很可能成为主要受益者。我们认为，对于智能手机来说，组件与以下功能有关：1。更快的数据传输。2.更好的电源管理。3.处理速度更快。4.更大的数据存储。这些都将受益于5G的发展。毫米波传输的采用可以为RF模块、无源元件和液晶聚合物提供更多的机会。尽管市场对5G发展的高期望在一定程度上是根深蒂固的，但我们也关注台积电、SK海力士和村田制造等公司的长期增长机会。对于基站，我们认为使用较小的小区和阵列天线将是处理毫米波传输的关键。因此，我们对多层陶瓷电容器、GaN功率放大器和天线等组件的长期增长持乐观态度。村田制造所、大洋电气（002249，股吧）和文茂半导体将成为我们分析的长期赢家，因为毫米波的应用可能会给他们带来稳定的收入增长。特斯拉的合理股价是306美元。我们认为颠覆手机是不可能的。《红周刊》：特斯拉等个股的内在价值如何？茹喆，你的观点是什么？苏汝哲：晨星对特斯拉的定价为每股306美元，而目前的股价超过800美元，至少有一半的可能性会回调。《红色周刊》：你如何衡量特斯拉的价值？苏汝哲：我们的判断是基于现金流量折现模型。特斯拉在2020年售出了近50万辆汽车。假设特斯拉的销量在未来十年增长六倍，达到每年销售300多万辆电动汽车的水平，这是一个相对乐观的预期。在这种预期下，乘以高单位利润率，基于现金流折现法的合理价格约为每股306美元。关键是利润率。当我们看传统车企，比如宝马，利润率只有高个位数，所以对于特斯拉来说，我个人看不出利润率能达到远高于传统豪华车企的水平。然而，市场上的一些人似乎看到了不同的情况。《红色周刊》：特斯拉目前的股价远高于306美元。我们可以做空吗？苏汝哲：卖空是一件非常困难的事情，就像最近在游戏站发生的事情一样，卖空的潜在风险是无限的。此外，卖空还需要特别准确地把握时间，因为证券借贷本身就有成本。我认为Charlie Munger有一句话很好，那就是有些公司在认为好的时候买入，而另一些公司在认为不好的时候卖出。还有第三种类型的公司，看起来太复杂了，无法就买入还是卖出做出结论。在这一点上，它可以被放置在“太难”的堆中。《红色周刊》：有观点认为，特斯拉有可能颠覆智能手机作为下一代智能终端。你这么认为吗？苏汝哲：我认为，如果每个人都愿意每天在车里呆10个小时——这种可能性是不可排除的。但数据显示，如果我没记错的话，中国车主的平均每日驾驶时间是50-60分钟，这与一个人上厕所的平均每日时间相似。但在手机上，由于使用时间的巨大差距，我们平均花费6个小时，消费者的付费意愿也是无与伦比的。中国汽车制造业新势力的估值是高是低。汽车公司有投资机会。《红色周刊》：国内车企方面，北汽和华晨的股价不断下跌，吉利和长城的股价不断上涨。这是分化的开始吗？苏汝哲：股价是一个方面。北汽和华晨之间存在许多内部问题。华晨的核心产品是宝马，而北汽的核心是梅赛德斯-奔驰。这两个品牌都不会衰落，但它们只能做得越来越好。因为华晨宝马依靠宝马集团的技术，梅赛德斯-奔驰依靠戴姆勒的全球技术。这些公司的销量远高于吉利和长城，而且在电动化和智能驾驶的研发方面也投入了大量资源。因此，这两个品牌在中国还有很长的路要走。但为什么股价表现如此糟糕呢？首先，他们都有一个亏损严重的自有品牌。华晨旗下的一个自有卡车品牌连年亏损，而北京文胸……

北汽旗下也处于亏损状态。事实上，东风也有同样的问题，那就是自主品牌做得不好。因此，它降低了整个公司的财务状况和市场估值。相比之下，吉利和长城的自主品牌的盈利能力要比国有车企的自主品牌好得多。如果广汽和华晨的自主品牌未来出现反转趋势，它们的股价肯定会跟上。《红色周刊》：中国新能源汽车的空间和确定性是什么？苏汝哲：确定性意味着在销量方面，新能源汽车的销量将继续快速增长，这就是确定性所在。在市场空间上，这些企业作为最先布局的企业，具有明显的先发优势，其未来的增长空间也已确定。但我认为，我们现在看到的许多造车新势力的估值都相对较高，即使这些公司的基本面在未来仍有所改善，它们仍可能达不到投资者对企业基本面的预期。例如，NIO目前的市值为871.49亿美元，吉利的市值为2892亿人民币。NIO的市值几乎是吉利的两倍，所以我担心，尽管目前大家都认为NIO的增长会很好，但仍很难超过吉利的长期利润，因此不确定性仍然很高。《红色周刊》：中国在汽车制造业的新力量被高估了吗？苏汝哲：我认为造车新势力的估值已经达到了一个非常高的水平。事实上，中国造车新势力的估值很大一部分是由特斯拉带来的。考虑到特斯拉已经达到了不合理的水平，中国造车新势力的估值自然偏离了基本面。《红色周刊》：你更喜欢哪家汽车公司？苏汝哲：我觉得华晨可以做到。从投资的角度来看一家公司的投资价值，可以简单地说是成本效益。华晨目前的估值仅为该公司的4倍左右，与企业的质量相比，它是一家性价比很高的公司。华晨宝马的销量增长速度也非常快。从长期的确定性和空间来看，宝马在电动汽车上投入了大量资金，是这一赛道上非常强大的参与者。

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